股票学习网

每日牛股推荐,股票每日推荐,每日股票推荐,股票预测 - - 股票预测网!

敞口头寸和交易量的区别(货币敞口头寸)

2023-04-05 08:06分类:港股投资 阅读:

(本文由公众号越声研究(yslc927yj)整理,仅供参考,不构成操作建议。如自行操作,注意仓位控制和风险自负。)

股票市场中最忌讳的就是让情绪影响交易,但很多人却又很难避免这一点,其中表现最为突出的就是频繁操作了。近乎疯狂地买卖,满脑子的愤懑都急切地想要通过“自杀”的方式得以宣泄,这就是所谓的“交易失控”。

大多数人在事后冷静下来了都会看清楚自己的行为是多么危险,可看清不代表不会再犯。相信很多交易员都有过类似的经历吧:一次次在心里告诉自己,一定要克制,一定要理智,绝对不能毫无思考地频繁操作,如果再出现没有计划的交易就剁手!可一旦诱导情景出现时,自己又继续了频繁重仓的“自杀之旅”。

如果把交易和资金的成长比作是人的成长,那么频繁重仓交易无异于透支身体,最后的结果肯定是把身体掏空掉,只剩下一副衰败的皮囊。既然如此,寻找频繁操作的诱因就显得格外重要了。

如果你可以毫无保留地正视自己的交易行为,就不难发现,所有的频繁操作都是源自内心的不甘,或者贪婪。漂浮不定的心态随着价格波动、浮亏浮盈变得更加敏感和脆弱。在没有纪律和规则的制约下,无法客观地辨识自己的行为究竟会把自己拖向何处,更无法认清自己的行为将带来多大的风险敞口。被冲动和欲望蒙住的心,觉得市场中机会无处不在,追涨杀跌更是平常之事。总是担心错过行情而贸然进场,总是害怕仓位小赚钱少而满仓追杀,在持仓过程中更是惴惴不安,时而悲观,时而兴奋,被套了就赌气,价格回来了就贪婪地要博取更大的利润。

想要解决这一问题,最有效的办法就是建立一套完善、缜密而且易于执行的风控系统。所谓完善缜密就是要在资金管理、仓位设置、回撤限制、止损止盈比例等方面限制交易的随意性。只有这样才能避免交易中的无章可循,以及由此带来的操作混乱。但完善的规则也需要执行,对于新手而言,执行力本身就是一项考验,所以风控系统中各项标准要尽量的明晰,减少主观发挥的成分,这样才算的上是一套易于执行的风控系统。

除了上述文中所说,对于有一定交易经验的交易者而言,有了风控系统依旧不能很好地避免频繁操作,究其原因就在于规则的不合理。一套行之有效的风控系统必定是将人性考虑在内的,如果仅仅是表面数据上的限制,而没有针对人性设立“保险丝”,那后果肯定是治标不治本。人性当中恐惧和贪婪是与生俱来的,骨子里都深刻了追逐利润、惧怕未知的烙印。因此,在疯狂的利润面前人们往往会忘记风险,在未知结果的持仓过程中又会变得战战兢兢。对于此,必须将人性的限制考虑进风控系统的设计当中,比如当出现“涨的这么凶猛,肯定很快就支撑不住了,可以摸顶抢一波回调”的想法时,无论对错统统停止交易行为;当出现“太倒霉了,刚刚赚的全部吐回去了,再看看哪里有机会捞回来点利润”的想法时,去做一些和交易无关的事情,完全放弃思考交易结果。

总而言之,想要避免频繁的重仓交易,就必须建立起适合自己的风控管理体系,用规则和制度限制随意的交易行为,从而达到避免“透支”交易的目标。通过驾驭科学合理的思维方式,养成主动降低错误交易频率的习惯,让自己真正达到“心无所住”的境界。今天,越声研究为大家分享周线选股技巧。

适当运用周线

日线是股价每天波动的反映,但是如果我们过分沉迷于每日的股价涨跌,会“只见树木,不见森林”,因此要从更长的周期把握股价的走势,还得应用周线图来观察。一般来说,在周线图上,我们可通过观察周线与日线的共振、二次金叉、阻力位、背离等几个现象寻找买卖点。

周线与日线共振。周线反映的是股价的中期趋势,而日线反映的是股价的日常波动,若周线指标与日线指标同时发出买入信号,信号的可靠性便会大增,如周线 KDJ与日线KDJ共振,常是一个较佳的买点。日线KDJ是一个敏感指标,变化快,随机性强,经常发生虚假的买、卖信号,使投资者无所适从。运用周线 KDJ与日线KDJ共同金叉(从而出现“共振”),就可以过滤掉虚假的买入信号,找到高质量的买入信号。不过,在实际操作时往往会碰到这样的问题:由于日线KDJ的变化速度比周线KDJ快,当周线KDJ金叉时,日线KDJ已提前金叉几天,股价也上升了一段,买入成本已抬高,为此,激进型的投资者可在周线 K、J两线勾头、将要形成金叉时提前买入,以求降低成本。

周线二次金叉。当股价(周线图)经历了一段下跌后反弹起来突破30周线位时,我们称为“周线一次金叉”,不过,此时往往只是庄家在建仓而已,我们不应参与,而应保持观望;当股价(周线图)再次突破30周线时,我们称为“周线二次金叉”,这意味着庄家洗盘结束,即将进入拉升期,后市将有较大的升幅。此时可密切注意该股的动向,一旦其日线系统发出买入信号,即可大胆跟进。

周线的阻力。周线的支撑与阻力,较日线图上的可靠度更高。从许多个股的走势我们可以发现一个规律,以周线角度来看(本文来自通吃岛股票论坛),不少超跌品种第一波反弹往往到达了60周均线附近就有了不小的变化。以周K线形态分析,如果上冲周K线以一根长长的上影线触及60周均线,这样的走势说明 60周线压力较大,后市价格多半还要回调;如果以一根实体周线上穿甚至触及60周均线,那么后市继续上涨、彻底突破60周均线的可能性很大。实际上60周均线就是日线图形中的年线,但单看年线很难分清突破的意愿,走势往往由于单日波动的连续性而不好分割,而周线考察的时间较长,一旦突破之后稳定性较好,我们有足够的时间来确定投资策略。

周线的背离。日线的背离并不能确认股价是否见顶或见底,但若周线图上的重要指标出现底背离和顶背离,则几乎是中级以上底(顶)的可靠信号,大家不妨回顾过去重要底部和顶部时的周线指标,对寻找未来的底部应有良好的借鉴作用。

十周线判断股票走势

1、十周均线向下趋势的股票,不应该买入。

2、十周均线向上趋势的股票,可在十周均线附近买入。

周线平台突破买入技巧

1、突破长期震荡或盘整的高点买入

2、macd指标背离且突破零轴,最好是绿柱消耗完出现红柱,这是最佳的买入时机

周线炒股技巧

技巧一:懂得去关注股价是否创历史新低

选股的时候,在研究某股基本面没有问题之后,就得看这只股的股价是否创出新低,因为很多个股的转机都是在创历史新低以后出现的。

技巧二:5周均线为重要指标。如果某股在高点放量后,其后为两连阴,并跌破5周均线,则后市走势将进入持续下跌,此时应坚决退出。而当某股放量穿过5周均线并站稳两周时,则持续上涨的可能性非常大,此时可积极介入。

技巧三:高点放量

注意此处的高点不是指股价的最高点,而是累计上涨幅度超过40%以后的价位。当股价累计上涨幅度超过40%后出现放量,特别是后量超前量的现象出现,应减仓或退出观察。如果股价在历史最高点的周换手率不超过20%,此时风险极大,应尽快出逃。

技巧四:均线突破

周线图中的均线可采用5、30、60、90的设置,上述设定可以使很多个股空头排列的特点一目了然。5周均线用来判断大盘或个股的转机。股价一旦突破并站稳60周均线,将进一步走强。而在下跌过程中,是否跌破60周均线则是确定是否介入的重要依据。

在周线的使用过程当中,一定得注意与日线跟月线结合使用。不管它再好的股票,如果形成了叉那样必须坚决退出。即使周线不能让你买到最低点,不过却能帮你选择安全的时机去介入。

周K线的分析在应用一般K线分析的基础上,还应该注意以下几点:

1、周K线在连续出现阴线而超跌时,在出现两根以上的周K线组合表明有止跌迹象后,一般表示其后可能会有力度较大的反弹或反转行情出现,这时买入后可不必依照日K线的分析过早卖出,可以适当增加持股的时间。

2、在连续的下跌行情中,对周K线而言,要等到较长的下影线和成交量极度萎缩同时出现时才可以考虑是否介入,而不应仅靠日K线的分析来判断操作时机。

3、在上涨行情中,如果周K线呈现出量价齐增的态势,则下一周应该还有新的高点出现。这时若周初盘中出现低点,一般不需依照日K线的提示考虑卖出,反而应当视为较好的短线介入时机而考虑短线买入。

4、如果周K线在连续上涨后出现了较长的上影线,同时成交量也出现明显放大,表明行情即将进入调整,此时通常可以看作是卖出的信号,应当在下周初及时出局,而不一定等到日K线发出卖出信号时再作决定。

5、如果行情在下跌后出现转暖迹象,在有理由认为反弹不会演变成为反转的情况下,周K线若出现了实体较大的光头光脚的大阳线,一般应该是见顶回落的信号,其后多数情况周K线会出现一两根的阴线,因此,这种情形下周K线出现的大阳线,也应当作为卖出信号来对待。

周线买入操作技巧

1、三角突破

由于股市价格长期沿三角形走势调整,股价突破三角顶端伴随成交量放大,股市价格增加,这就不宜追高,可等待后期三角行顶部在阴线买入。

2、立桩量回档,阴线买入法股市价格在上升行情中成交量突然放出巨量,进而股价开始拉升,到一定的点位开始盘整,回踩10日均线阴线买入,明后天,会再次突破

3、箱体突破,阴线买入法股市的价格在单个箱体内进行调整运行,在某天突破顶端,进而伴随着成交量的放量,散户切记不要追高,等待后期股价回调顶端时阴线买入,回调必是缩小成交量的

最后分享周线选股口诀,理解后受益终身!

很多股民越来越注重周线选股,如何提高周线选股技巧,这就需要我们经常对周K线进行复盘,心中有了周K线的样子之后我们再开始进行技术上的运用,个人认为要把握,周线选股技巧必须要把握.。

若本文对你有帮助,可关注公众号越声研究(yslc927yj),更多后市操作及股票技术分析方法等你来学习,干货源源不断!

(以上内容仅供参考,不构成操作建议。如自行操作,注意仓位控制和风险自负。)

声明:本内容由越声研究(yslc927yj)提供,不代表投资快报认可其投资观点。

寻找合适的机会

以合理的价格找到优秀的公司并非易事,但在耐心等待后,这些瑰宝将会逐渐浮出水面。

通常,我们寻找的是暂时性的问题,这些问题会将公司的股价降至可接受的水平。例如,不利的汇率变动会暂时扰乱出口(像是宝马或泰雷兹公司受到欧元走强的影响),或者会暂时以业务数字化迁移所付出的成本掩盖潜在的业务增长(如威科集团)。这是一个有益的起点,但对于这样的价格下跌是否合理,人们总会有一些疑问。而只有在付出重大努力,并详尽分析各种可能性及其根源之后,这些疑问才能得到解决。

我们的工作是在尽可能降低出错风险的同时发现这些公司,这意味着在不错判业务的质量或可持续性的前提下,找到接触它们的方法很重要。我们有很多方法可以做到这一点,但最初应该在我们的能力范围内,在我们熟悉的领域中着手。在某些领域,我们可能比普通投资者有着更好的知识,例如,我们热爱新科技,或者我们有某种专业的工作经验(能源领域中的节能工程师)。我们应该尽量利用这些优势。也许我们熟悉一家在新的细分市场上拥有强大地位的公司,或者熟悉某家有着难以逾越的进入壁垒的公司,总之是一些很少有人知道的事情。

我们不应该对自己缺乏经验感到惊慌,拥有那样的知识将有助于我们减少失败的可能性。正如企业家可以通过在熟悉的领域或行业起步来提高成功的概率一样,投资者也可以。相比之下,一个没有经验的企业家创建一家公司的成功概率要小得多,没有经验的投资者也是如此。创建一家公司、参与一个私人项目或投资上市股票,归根结底都是一样的,而了解市场是决定这一努力能否成功的关键因素。

因此,我们首先应该在熟悉的领域中寻找投资机会,并使用我们已知的工具。但是,如果我们脑海中没有什么想法,或者我们真的不是任何领域的专家,我们就应该留意其他途径。以下是一些途径的例子,这些例子大多与市场相关,而不是与公司本身相关。它们是一个很好的起点,在过去帮助我取得了很多成功,虽然不能保证我将来也会成功。

在不排除其他途径的情况下,以下几点曾帮助我找到上市公司的投资机会。

(1)股权结构。我指的是家族公司或只有一个控股股东的公司。在欧洲,它们的数量占所有上市公司的25%。根据瑞士信贷研究所(Credit Suisse Research Institute)2015年的一份报告,从2006年到2015年4月,家族公司的回报率比市场公司的平均回报率高出4.5%。[1]虽然时间跨度并不长,但这还是证实了我自己的直接经验。

这些公司往往拥有相对不发达的公共或投资者关系部门,与资本市场的沟通较少,这就对它们不利。它们仍然是上市公司,享受着由此带来的流动性和更高的透明度,但它们有点儿远离市场。

与管理者不持有股份的公司相比,家族公司的利益通常与其他股东的利益一致,这使它们能够对外部高管施加适当的控制。我在一家公司工作了25年多,我可以证明,我必须为每一欧元的工资付出汗水。这也意味着家族公司倾向于减少资本配置上的错误,因为它们有更长远的眼光。


尽管如此,我们最好还是避开那些由不合格家族成员参与管理的公司。他们往往会削弱公司优势,并产生利益冲突。事实上,随着管理层从一代人过渡到下一代人,从创始人过渡到第二代人和第三代人,家族公司的历史回报率都在逐渐下降。[2]

家族公司的另一个优势是,它们倾向于以准确反映公司基本情况的方式进行会计处理。它们通常更喜欢保守的资产负债表——其债务少,现金多。虽然市场不太喜欢它们,但它们对于我们的目的来说是理想的。现代金融理论主张“优化”资产负债表,即公司尽可能多地承担债务,而我们倾向于选择一种不太“优化”的方法。任何企业的首要目标都是生存,之后我们才可以讨论利润。稳定的财务基础对此至关重要。

在欧洲,家族支持甚至更重要,因为在这里要摆脱无能的管理者比在美国要困难得多。如前文所述,在西班牙,我想不起任何一个激进主义的案例,即持不同意见的股东成功地推动了一次变革。

尽管一些家族公司最终破产了,如Pescanova(西班牙海产品巨头)、阿文戈亚(Abengoa)、帕玛拉特(Parmalat,意大利乳品巨头)等,并且这些公司有可能与其他家族公司发生过争吵或神秘交易(问题时有发生),但如果一家公司没有家族或管理者持有其大量股份,那么我需要充分的理由才会投资它。公司行为动机的协调一致性是至关重要的。

(2)资产的组织形态。控股公司或企业集团(conglomerates)在投资不相关的业务时,有时会缺乏连贯性,并可能吓退投资者。它们的股价很少能充分反映其内在价值,甚至连伯克希尔·哈撒韦公司也不例外——这是企业集团最明显的例子。因此,它们不反映所有投资业务的加总。

这样的公司股票在市场上表现良好,它们的股价迟早会反映其投资价值,甚至会以更高的价格成交。[3]我们可能有必要持有其股票相当长一段时间,直到交易折扣消除,有时它们只是在短期内以其内在价值进行交易,但这些都是我们进行投资的好机会。

企业集团通常是顺周期的,在牛市中表现得更好,反之亦然。[4]一些大型企业集团拥有出色的公司,而投资于其母公司通常是以诱人的折扣获得这些公司股票的好方法。

(3)地理位置。当公司业务位于与其总部或交易市场不同的国家时,有吸引力的扭曲也会出现。在欧洲上市但在美国拥有重要业务的公司——阿霍德或威科集团就是其中一个例子。这些公司似乎缺乏明确的股东基础或明显的自然所有者。阿霍德没有出现在美国超级市场的华尔街报告中,而欧洲的报告也没有对占其收入50%的美国业务给出适当的定价。这导致了其股价相对于克罗格公司(Kroger,美国第三大零售集团)和其他北美连锁超市的大幅折扣。

(4)小公司。显然,投资界对小公司的关注较少,但这为我们提供了发现一些伟大的“小宝石”的机会。投资小公司的主要问题是资金缺乏流动性,家族公司、企业集团和优先股等也有这个问题。我在第三章已经提到过,流动性不足是一个虚假问题,也是耐心的投资者最容易利用的市场低效问题之一。这有时可能需要我们花费数年的时间和持续的耐心等待购买一只股票,以在不影响其价格的情况下建立头寸,或者同样需要花费数年的时间来平仓。无论如何,小公司历来都取得了非常正面的业绩。[5]

在西班牙,这类公司一直是我投资组合中的一个关键元素:列车制造商CAF、依莱克诺工程公司等。这是一份很长且多样化的名单,不仅仅限于西班牙。现在情况不太一样了,因为我已经习惯于研究更大的公司,但这并不是忽视它们的理由,尤其是在较小的投资组合中。

(5)周期性公司。这可能是寻找机会最简单、风险最小的方法。经济周期需要我们有极大的耐心,但我们要知道股价下跌只是一种周期性效应,而不是由某种未知的竞争因素造成的。周期总是循环的。这意味着这里的机会很容易被分析,因为我们已经知道是什么在推动这些波动。

我们在周期中犯的最大错误是试图预测拐点的确切位置,这完全是浪费时间;相反,我们应该集中精力坚持不懈地承受股价下跌。我们永远无法确切地知道股市最低点何时到来,我们最后总是会操之过急。关键是,我们要不断购买股票,因为最好的结果来自最后那一次的投资。

然而,在研究这类公司时,我们必须非常警惕两个因素:一是公司必须是一个高效(低成本)的生产商,并且能够在商品价格低迷的情况下持续运营;二是公司不应该持有太多债务。如果不能满足这两个条件,我们的投资就会面临风险,因为公司可能无法走到周期的另一边。

关于我反复提到的周期性投资最明显的例子是西班牙公司阿西利诺(Acerinox,全球最具实力的知名不锈钢生产企业之一)。该公司在这两个方面都很成功,是一家高效的生产商而且几乎没有负债。

(6)股票类型。我遇到过欧洲和亚洲优先股折价的情况。这些类型的股票放弃投票权,以换取比普通股更大份额的股息。由于我们通常投资于家族公司,因而失去投票权对我们来说应该不是什么大事,而优先股相对于普通股的折扣有时可能高达30%~40%。

一般来说,这些公司的股票流动性较差,但宝马等一些优先股的日交易量约为500万欧元,远远超过一些中型公司,而这些中型公司并没有价格折扣。这显然是由其市场效率低下造成的。宝马、EXOR以及一些韩国公司,都是我在这方面进行投资的例子。

这些类型的优先股与美国的优先股不同,后者更像是一种债券。

(7)长期项目。投资者缺乏耐心,股市也不总是这类长期项目融资的最佳场所,这导致了错误的价格形成和可能的投资机会。耐心无疑是投资者最大的资产,比智力或任何其他能力都重要。耐心是人们执行这类长期项目投资最关键的素质。

令人惊讶的是,一些投资者在面对股票投资时竟然如此精神分裂。在他们可能成功的职业生涯中,他们愿意投资一家公司或一台新机器。我们给它两到三年的时间,然后评估项目结果。与此同时,他们预计自己对上市公司股票的投资将立即产生回报。不幸的是,使他们成为优秀私人投资者的品质并没有转化为他们在股市上的成功。

我再重申一遍,耐心是有效投资最重要的因素。一位有耐心、见多识广的投资者手中握有“圣杯”。

(8)分拆或资产分离。当一个公司的一个部门被拆分成独立实体时,一些值得探索的机会可能会出现。自2002年以来的13年里,彭博全美分拆指数上升了557%,而标准普尔500指数增长了137%。[6]这种(市场)低效率是由多种因素造成的:第一,随着分拆,激励机制发生了变化,高管们在财务和职业上受到激励,希望更好地管理新公司(也许他们以前也管理过,但新的激励机制提高了积极性);第二,他们可能缺乏关于新公司的详细信息,因为我们谈论的不是首次公开募股(通常有详细的信息披露),而是现有股东之间的配售;第三,该公司现有股东可能不希望在公司分拆后继续占有一席之地,这意味着他们将立即出售所持股份,为别人提供机会。

(9)免费午餐。免费午餐可能出现在上述任何一种情况中,或者单独出现,这是另一种让我们手握胜算的方法。当一家公司拥有一些稳定的业务(这部分已合理反映在股价上),并且还拥有一些有形资产或具有潜力的早期项目(由于实现其价值的时点在遥远的未来,市场并未给予合理的估值)时,免费或近乎免费的午餐就会出现。因为无论是在时间上还是空间上,它们的偏远意味着市场往往会忽视它们。

免费午餐是最具吸引力的投资方式之一,它结合了投资的安全性(安全边际)和巨大的潜在上涨空间。更重要的是,这正是我们在面对投资时应该一直寻求发展的心态。对我来说,一个明显的例子就是法拉利,该公司隶属于EXOR控股的菲亚特(Fiat)。当我第一次投资EXOR时,投资者对其两大主要资产,即瑞士通用公证行和菲亚特工业公司(Fiat Industrial)进行了正确定价,支持了其整体估值。然而,他们没有把法拉利考虑在内,法拉利隶属于菲亚特汽车公司,这家汽车制造商生产的汽车和货车价格合理,但相对缺乏吸引力。法拉利是一顿等待成熟的免费午餐。市场对其逐渐升温,该公司最终于2015年以高价在纽约证券交易所上市。

以上是一些可能产生良好机会的情况,但市场的扭曲可能以各种方式出现。例如,增长好于预期的公司,成功的重组,管理层的变动,或任何其他尚未被市场控制的潜在上涨机会,等等。放心,它们会出现的,而我们能找到它们。

有人说,企业集团、家族公司或其他情况下的折扣是一个持久的特征,不构成投资的机会,但事实并非如此。这些折扣总会降低,允许我们根据其他市场选择平仓或卖出头寸。这不是一件绝对确定的事,但可能性确实很高。稍后,我将对此进行更详细的讨论。

一旦我们最终发现了一些我们感到满意的优质股票,我们就可以开始增加它们在我们投资组合中的集中度。然而,当我们直接投资股票时,以少量的股票数来分散投资组合是至关重要的。确切的数字并不重要,尽管5只或6只股票将是最低限度。此后,投资组合中的股票总数将取决于我们从不同公司获得信息的多少,但总数不要超出合理的数量,比如15~25只。

要避免的公司类型

虽说有些领域已经成熟,正好适合收割,但另一些领域已经被过度开发。这并不是说找不到好的投资,但发生这种情况的概率要低得多,因而增加了我们遭遇失败的风险。下面是一些例子。

(1)过度关注增长的公司。如果增长是一项出色工作的结果,那么增长是好的、有益的。随着时间的推移,增长产生的资源会被重新投资以增强公司实力,但这往往是一种例外,而不是常规。执迷于高增长目标是极其危险的。企业的目标应该是让尽可能多的客户享受其所提供的产品,然而不应有利用漏洞或走捷径的情形出现。这对于大型组织来说并不容易,因而我们在分析它们时要谨慎。

这又是一个代理问题:公司的管理层为谁工作?是为自己还是为股东?增长是一个极具吸引力的信号,它能提高管理者的光环或声望,但只有健康的增长才是好事。

(2)不断收购其他公司的公司。这与前一点有关,可能使情况变得更糟。如果收购的重点不是提高主营业务的竞争优势,那么它最终可能会变成一种可悲的愚蠢行为,或者变成彼得·林奇所说的“多惨化”,即多样化恶化。增长还会带来另外两个问题:第一,越复杂的会计核算越容易掩盖问题;第二,公司每一次收购最终都会比上一次规模更大,从而提高了股票价格,也因此增加了投资风险。

值得重申的是,当一些管理者在出售了公司大部分股份后,因压力或某种渴望又购买了另一家规模类似的公司,而不是将资金返还给股东时,这种做法可能会非常有害。这让人不禁想起葡萄牙电信、西班牙的利维尔办公用品、雷普索尔石油公司和Azkoyen(西班牙一家工业、机械设计公司)以及欧洲的科莱恩(Claricnt)等案例。

(3)首次公开募股的公司。我们都掉进过这个陷阱,对此必须时刻保持警惕。佛罗里达大学金融学教授杰伊·里特(Jay Ritter)的一项研究显示,对于通过首次公开募股上市的公司来说,其5年后的资本回报率比同类公司低3%。[7]

有一个很简单的原因:卖方和我们所知的买方在信息方面存在明显的不对称。卖方已与该公司合作多年,并突然决定按照他们选择的时间和价格出售。这种交易极其不公正,以至最终只有一个赢家(顺便说一下,有人因为指出市场存在信息不对称而获得了诺贝尔奖!)。

(4)尚处于起步阶段的公司。资历是一项资产:公司成立的时间越长,它在未来持续的时间就越久。事实上,最近的一项研究表明,公司的年龄与其股票市场的回报率之间存在正相关关系。这是合乎逻辑的,因为根据市场需求和竞争水平,公司需要一定的时间才能站稳脚跟。在此之前,我们将会面临任何新公司固有的高波动性,最终结果也不确定。

塔勒布通过将它应用到我们生活的各个方面,甚至我们自己的生活中,并非常准确地解释了这一点。[8]

尽管如此,我还是为自己犯了投资新公司的错误而感到内疚,因为这个错误总是导致亏损。在有了这些经历之后,谷歌似乎仍是个年轻小伙子,它仍然需要时间来检验。

(5)会计核算不透明的公司。无论何时,只要存在灵活会计核算的巨大空间,我们就要相信管理者与所有者的诚实是至关重要的。建筑业、基础设施或工程项目的长期承包商就是这样的例子,他们有灵活的会计核算空间,可以延迟付款或提前确认收入。

我们甚至可以将银行和保险公司纳入这一类别,银行和保险公司的会计核算具有非常大的灵活性,再加上高杠杆化的资产负债表,暂时掩盖一个问题会相对简单。

在投资这些类型的公司之前,我们必须确保自己能够信任管理者或股东(在我们能够确定的范围内)。没有人强迫我们投资这些公司,所以举证的责任落在公司身上。

(6)拥有关键员工的公司。有些公司可以被员工有效地控制,而不是股东(后者甚至可能是积极的)。例如,据报道,许多服务公司的资本回报率非常高,但这仅仅是因为其资本不是必需的,投资银行、律师事务所、基金管理公司、咨询公司、猎头公司等就是这样。

这些公司的价值创造有利于这些关键员工,而外部股东获得有吸引力回报的机会有限,尽管据称其资本回报率很高。

(7)高负债公司。有人曾经说过,先把资本给我,然后再给我资本回报。巴菲特还指出,投资的第一条原则是不赔钱,第二条原则和第三条原则也是不赔钱。过度负债是投资贬值的主要原因之一。我们不需要每次都逃离债务,当债务得到充分利用时,它可能非常有用,但它在多样化的投资组合中不应该占有太大的分量。

相比之下,市场并不特别喜欢公司持有现金,它们担心这种财务状况会导致糟糕的投资决策。我一直确保投资组合中半数以上的公司拥有充足的现金:这样我就能够安睡,并充分利用错误的市场估值。我不担心现金过多,只要资金得到合理配置就行。

(8)销售停滞或下滑的公司。尽管我们不值得为增长付出过高代价,但从另一方面来看,商品销量下降可能会给公司带来负面的影响。这些公司经常会因为交易价格较低而引起我们的注意,但从长期来看,时间并不支持它们。有时其商品销量会回升,但考虑到这种情况可能会持续一段时间,机会成本大多过高。我遇到过不少这样的公司,如德本汉姆、印刷公司等。

(9)股价昂贵的公司。这是显而易见的,但值得阐明。我想我从来没有尝试过购买一只市盈率超过15倍的股票。也许是遗传倾向,或者是我养成的习惯,但在现实中,股价昂贵的公司在历史上获得了最糟糕的业绩,因为良好的预期已经被定价,而且市盈率从16倍跃升到21倍的可能性比从9倍跃升到14倍的可能性要小得多。

这并不是说购买上述类型的股票就不能获得好的业绩,但这是我一直倾向于(并建议)避免的额外障碍。

这些并不是要避免购买股票的公司的全部例子,但它们再次成为一个良好的起点。

资本配置

假设我们找到了一家价格不错的好公司。我们现在已经完成了挑选我们最喜欢的股票的基本步骤。然而,根据好公司的定义,这家公司创造了大量的利润,管理者在如何分配这些资金方面有很大的灵活性,并有广泛的选择。因此,重要的是,管理者通过竞争优势创造价值的能力也要与适当的利润分配相匹配。

如前文所述,作为股东,我们对管理层唯一的要求就是他们要考虑回购和注销股票。我们显然认为这些股票被低估了,否则我们就不会进行投资,这意味着注销股票将创造价值。我们并不要求他们这么做,但这应该和其他主要选项一起被列在清单上,比如股息、投资于促进增长的资产以及收购其他公司以增强公司的竞争优势。董事会应根据股东的最高预期回报和由此产生的价值在这些选择之间做出决定。

我们确定资本配置的唯一方法是研究管理者的过往记录和公司的决策过程。它可以归结为基于标准的定量和定性分析,而资本配置者的经验被赋予了很高的权重。如前文所述,管理者持股的比例越高,他们的利益就越有可能与少数股东保持一致,这一环节在任何情况下都不应该被忽视。

估值

估值是选择股票的最后一步。它包括做出必要的计算,以确定目标价格,这将作为我们的指导。这是投资过程的最后一步,可能也是最简单的一步。

我书桌上有一个计算器,可以进行加、减、乘、除——简单明了。我们没有必要做任何更复杂的事情,因为我们的大部分时间将花在分析我们感兴趣的公司上。我们的目标是成为最熟悉某家公司及其情况的少数投资者中的前几名。分析并不涉及用现金流折现(DCF)建立复杂的数学模型(例如,预测未来15年的年度收益)。相反,更好的做法是对公司有进行深入了解,并能够确定一家特定公司未来的赢利能力。我们的目标不是精确地预测公司每年的收益,而是设定一个合理的区间,在这个区间内,收益可能会根据公司的特点变动。要做到这一点,我们需要阅读、深入了解公司、提问、学习和反思,而不是构建复杂的模型。

一旦我们有了一个正常化收益的数字(在稳定的既非繁荣又非危机的市场条件下),我们就可以运用适当的倍数得出我们的估值。现金流折现是一种简洁的时髦的模型,但对估值没有什么帮助。我只会偶尔将其用于非常稳定和可预测的公司(如高速公路、天然气或电力网络等,就其本质而言,其出错的可能性很低),但在其他情况下,它几乎没有任何价值,因为它能正确预测(比如说第7年收益)的可能性极小。我们能从现金流折现中得到的收益有限,因此不需要花太多时间做那些计算。

适用于这些正常化收益的倍数将取决于公司质量。一个非常合理或许也是最合适的方法是使用过去200年的股市平均值。

这个平均值是15,相当于6.6%(1×100÷15)的“盈利收益率”,并与股票的长期实际回报率一致,因而将其设置为目标回报倍数似乎非常合理。对于一些优秀的公司来说,我们可以采用较高倍数(如15~20倍);而对于那些进入壁垒能力有限的平庸公司来说,我们应该把它降至10~15倍。对于大多数公司来说,15是一个合适的倍数。

一旦我们完成了估值,我们就应该投资于股价相对该目标估值具有最大折扣的公司,而目标估值是根据倍数进行计算得来的。其他定性因素也将影响投资决策,其中最重要的因素是公司质量,与此密切相关的则是我们对估值的信心。质量和信心将帮助我们决定投资组合中每只股票的适当权重。

总体来说,估值为我们提供了一个目标价格,这将为我们在所有的替代方案之间进行买卖决策提供指导。

正常化收益

正常化收益是我们估值的关键。正如彼得·林奇所写的,“收益,收益,收益”。计算正常化收益要求我们深入了解公司的业务及其市场地位。这些公司的财务账目为我们提供了第一张快照,尽管我们目前还没有必要对它们进行详细分析。在这个初步的近似值中,我们可以将自己限制在几个标题数字之内,这将帮助我们确定哪些公司最终可能成为一个有吸引力的机会,以便我们对其进行更深入地研究。

了解市场和公司的状况需要一些时间——几天或几周,这取决于该行业的复杂程度或新颖程度。一旦我们对公司的状况和未来有了基本的看法(我之所以说“基本看法”,是因为分析可能需要数年时间),我们就应该开始分析账目了。进行这部分分析的最初目标是验证这些账目是否准确反映了该公司的经营状况,以使我们能够开始估算其正常化收益。

(1)真实反映公司经营状况。众所周知,会计是一门灵活的学科,可以扩展以满足各种行业的需求。为了避免错误和未来的问题,我们应该关注:

■ 现金流量分析。利润表很重要,但检验账目是否可信的第一个方法是检查其现金是否真实。如果公司被认为取得了良好的业绩,但其业绩在会计年度末却没有反映在现金上,那就没有任何用处。例如,这种类型的分析有助于我们在Pescanova公司(西班牙著名海产企业)的投资上减少损失:年末,现金没有按预期增长,但债务却在增加。这使我们减少了风险敞口,尽管不幸的是没有完全减少。

所有公司都在其年度账目上公布现金流,并且有各种各样的书可以帮助我们集中分析这个问题。[9]在这一分析中,理想的公司将产生比其利润表所暗示的更多的现金。这是一个非常保守会计的迹象,公司的收益被“隐藏”了。

■ 利润表的可信度。这是现金流量分析的另一面。主要问题出现在会计对收入或支出过于激进,报告一年内尚未实现该有的收入和未能确认已发生的支出。能够识别这两种会计统计中的任何一种都是很重要的。

确认成本有三个最常见的问题:一是准备金(考虑到公司的实际情况,准备金可能过低),我们可以想想2005年至2011年的西班牙银行业;二是公司固定资产折旧政策,它可能无法反映实际资产的折旧情况;三是过度的费用资本化。

再次强调,这不仅仅是着重于负面的财务分析。有些非常保守的公司隐瞒了其部分赢利能力,或许是为了隐藏公司的潜在吸引力,抑或是为了从更优惠的税收待遇中获益。

最后一个问题是,人们倾向于将一些经常性支出归为一次性支出。年复一年地重复这一过程会让分析结果变得模糊不清,让人更难发现其真正的赢利能力。正如列夫(Lev)和谷丰(Gu)所指出的,一次性支出占报告收益的近20%。[10]

■ 资产负债表。我们对资产负债表的主要职责是调查其是否存在隐藏负债或表外债务。这些可能是养老金债务以及与关闭工厂、矿山等相关的成本,或者是对未来可能损失的准备金的任何错误计算。

某些经常性项目(如存货或应收账款)无故增加,可能表明实际情况比利润表所显示的更具挑战性。

反之亦然:隐藏资产的存在使公司更具吸引力,比如,那些不用于业务的房地产资产或与主营业务无关的子公司,品牌或其他随着时间推移而增值的知识产权,等等。

通过努力,我们可以对公司的真实情况有一个相当准确的了解。

(2)正常化收益。一旦我们确信这些账目准确反映了公司的实际情况,我们就可以开始考虑计算正常化收益。公司可能正经历一种不寻常的情况,即受到暂时因素的影响,这些因素掩盖了其实际的赢利能力。我们需要深入研究这个问题。

经济周期。高度周期性的公司永远不会处于稳定状态,因为周期性的起伏让人们很难知道什么是“正常化”收益。我们在这里的工作不是预测周期,而是理解我们现在的处境,这可能是一个极端的、好的、坏的或正常的情况。面对这一困难,我们可以采用各种不同的方法来调整收益:取过去10年的平均收益,并根据通货膨胀进行调整;取过去10年的最高和最低收益,并使用中间值;或利用任何其他常识性标准来衡量。

供给或需求的中断会带来异常情况。我们知道投资者倾向于将当前情况推断为未来情况。这是一个巨大的错误,因为经济主体会对这些问题做出反应,它们会逐步得到解决。

公司可能仍处于起步阶段,但有能力随着时间的推移逐渐成熟。重要的是,我们要考虑公司未来的赢利潜力——这一潜力尚未实现。

之前的问题可能会影响公司的一部分业务,影响到公司其他业务的整体估值。这些“亏损”业务需要正常化,否则我们将损害整个公司。在最坏的情况下,考虑到可能的清盘所涉及的成本,我们可以将这些“亏损”业务赋值为零。

总体而言,正常化收益有助于我们优化对公司估值的计算,在一定程度上能减轻预测未来所遇到的困难。

负债

虽然负债不会直接影响估值,但清楚地了解公司的负债水平和分析其偿债能力(规模、期限、限制等)非常重要。我们应该避开负债累累的公司,因为它们会影响我们对未来收益的预期。负债提高了我们投资的资本回报率,但支付利息增加的波动性可能使我们无法承受。我们可接受的债务水平的上限取决于公司的稳定性,公司越稳定——前景易于预测(如高速公路收费、电力网络等),债务就越容易管理。

这同样适用于商业世界和我们自己的个人情况。

不可否认地,在没有负债或其他债务情况下工作的好处是,我们可以平和地承受任何情况。负债要求我们的预测比预期的更精确,尤其是考虑到几乎不可能正确预测将要发生的事情,以及灾难性意外的不可避免性。[11]

本书的写作目的并不是要给我们上一堂关于财务或估值的课,这方面有大量的文献。我只是试图列出一些一般性的规则,使我们能够完成合理估值的任务。此外,我们可以看出,这种估值并不需要非常复杂的工具。

市场认可

一些读者可能会辩称,本章以及全书的总体内容所阐述的方法,取决于市场对我们所认定的价值低估做出回应所需要的时间。

我不否认市场可能需要花一段时间才能恢复理智,但如果我们的分析足够严谨,那么我们应该对此表示欢迎,因为这将允许我们增加头寸。

也有人可能会说,我们没有足够的流动性来增加这些头寸,但实际上并非所有股票的走势都是同步的,这些差异可以让我们调整投资组合,以适应这些相对走势。我会根据每只的表现不断调整它们的权重。如果我持有两只股票,其中一只股票的价格上涨20%,另一只股票的价格下跌20%,我几乎会自动卖出第一只股票的头寸,以便对第二只股票进行再投资。因此,即使在缺乏流动性的情况下,我们也可以耐心等待其未来的价格上涨。

根据预期总上涨(1.5倍、2倍或3倍)实现所需的时间来计算年度回报率。我们可以看出,如果我们认为我们的投资组合会随着时间增值50%(1.5倍),那么即使需要10年才能实现,我们也会获得4%的年回报率。这是最坏的情况,如果投资组合的股价上涨幅度更大或实现的时间更短,那么情况会更好。

事实上,在我管理的基金中,从未有超过9年的负回报期。这与表8-1一致,因为我估计的上涨潜力一直在50%以上。

在任何情况下,一些因素总可以加快这个过程:

■ 新的管理团队很少能快速解决问题,但他们可以推动变革,让公司走上正确的道路,让公司将注意力集中在自己的竞争优势上。

■ 环境可能会发生变化。货币、技术变革或任何其他可能掩盖公司优势的事件都有可能发生改变。

■ 经济周期可以改变。没有什么是永恒的,我们应该记住这一点。

■ 有时价值和价格之间的差距会逐渐缩小。但经验告诉我们,由于这样或那样的原因,市场最终总会认可一家公司的赢利能力。

我不喜欢谈论“催化剂”,因为催化剂是不可预测的,否则它们会反映在股票价格上。然而,股票回购对股价上涨总是有帮助的。当我们遇到一家被低估的公司回购其股票时,我们看到的该公司及其股东是能直接影响股价的唯一催化剂。作为投资者,我们必须向其他股东说明这一点。

我觉得我在重复自己的话,但耐心是成功投资的关键因素,也是我们在等待中继续前进的关键。

理想股票

总而言之,最理想的股票是具有家族控股公司结构、在“错误”的交易市场上市、具有周期性成分与长期投资性质的中型公司的优先股。对我来说,近年来这方面一个很好的例子是EXOR,它几乎包含了所有正确的要素:家族公司、控股公司结构、优先股、好公司[凯斯纽荷兰公司(CNH)、法拉利、瑞士通用公证行——在其被出售前都是如此],并结合了吸引力较低的公司(菲亚特)。它在意大利上市,拥有全球性资产,具有周期性和长期前景。总之,这是一颗真正的宝石,它的表现很出色。

这种股票并不常见,但这是可能的。我是在一本每人都能看到的出版物《巴伦周刊》上看到这个案例的。有时候,你需要做更多的调查,但只要你有耐心,你就能找到这样的股票。

如何才能找到这样的机会?对所有投资者来说,这不应该是显而易见的吗?我们周围的人都是盲人吗?在完成我们的投资世界之旅之前,这些问题和类似的问题应该得到回答,第九章将对此进行讨论。不过,我想先概述一下自己关于投资组合管理的几个关键想法。

投资组合管理

投资组合管理的几点思考

投资组合管理不仅仅是购买有吸引力股票的总称。从整体行动路线的角度来看,它还涉及投资组合所要达成的目标和一定程度的策略。制定一个总体策略并不总是可能的,但在某些时候是可能的,而且会非常有益。

第一步(可选,视情况而定,如我们将看到的)是尝试了解我们在周期中所处的位置。例如,如果我们判断下跌幅度已经足够大,那么我们是应该转向防御型股票,还是相反地应该更加激进。

这并不需要你清楚地了解市场和经济的总体运行状况,但分析那些我们感兴趣的股票的信息是有帮助的,这样有利于我们对正在发生的事情给出正确的结论。如果某个板块的一些股票遭受了特别的重创,那么我们很有可能会处于该板块周期的底部。

整体市场的发展也会给我们一些启示:如果出现了大量非常强劲的上涨,那么我们将走向周期性扩张的终点,而在经历了一系列巨额亏损之后,我们无疑会接近底部。

然而,谁也不能保证我们对周期性的分析会成功。在许多情况下,我们唯一可以确信的是,全球经济每年增长3%左右。如果我们能够对整个周期或行业周期有了一定程度的了解,下一步就是考虑在这种情况下,哪种类型的股票会对我们有所帮助。显然,我们需要在周期的低点买入最激进的股票,即使在这样一个消极环境下克服心理障碍是一件很有挑战性的事,反之亦然。

为整体周期或行业周期设计适当的战略可以为投资组合增加最大的价值。事实上,一些“学者”认为这是唯一能增加价值的东西,因为特定的股票选择是一个零和游戏,你不增加价值。我的经验是,人们在投资过程的各个阶段都会有所贡献,尽管通过投资组合设计可以更容易地增加财富价值。

其他相关因素:

多样化。未来很难预测,有些情况甚至是我们从未想过的。我们常常是在为过去的惊喜做准备——不再是惊喜了,而不是为意料之外的事情做准备。我们可以肯定,它们会以某种方式悄悄靠近我们。因此,我们的投资组合应该准备好承受任何情况,无论是市场崩溃还是繁荣、通货膨胀或通货紧缩,一切皆有可能。它必须是灵活的、有弹性的,能够应对任何可能发生的情况。

我们还必须使投资组合免受我们判断失误的影响,无论这些错误是我们对周期的看法,还是我们对公司的选择。我们必须设想,我们的投资组合将如何受到与我们预期相反的情况的影响,它将如何生存。

多样化是我们为任何可能发生的情况准备投资组合的最明确方式,拥有至少10只股票会给我们提供合理的多样化。如果我们是代表其他人管理资金,那么创建一个20~30只股票的投资组合是有帮助的。在那之后,我们需要有强有力的理由来增加股票数量。

在我的例子中,多样化的主要原因如下:首先是使用的投资工具类型——公共基金,这种投资工具受到了相对严格的法律约束;其次是投资组合中有些基于持有较小头寸的种子策略。

股票选择应该自下而上。先有鸡还是先有蛋?冒着自相矛盾的风险,股票选择是管理投资组合的第一步,除非这种选择为我们提供了足够的信息,从而使我们能够在投资前直接设计策略。为了避免混淆,我只想说,如果股票及其市场本身没有给我们提供足够的信息,那么我们完全可以忽略投资组合策略,只关注并选择有吸引力的股票。

在这样做的过程中,本章和第七章所列的指导方针将使我们避免把时间浪费在那些经不起更严格审查的公司身上。此外,在实践中,灵活性是很重要的:我们要避免陷入对某行业和某地区采用既定资产配置的状况。如果新兴市场具有吸引力,我们就必须投资我们认为必要的东西——即使那意味着50%投资于新兴市场,那就投吧!

如果我们不了解银行或新技术,那么我们最好避开它们。如果我们是工程领域的爱好者,并且能看到投资机会,那就及时行乐吧!

特别要注意股票在投资组合中的权重。如前文所述,多年来,我们在超过40只股票上犯了错误,但关键是它们很少是重大投资。如果我们要将基金分配一个很高的权重,那么我们必须对该投资非常确定。如果公司有高额负债,那么我们永远都不要这样做。

请记住,辨别和接受投资错误是极其困难的:我们最终总是假定公司是无辜的,因为在花了这么多时间研究它之后,我们发现卖掉它并不是令人满意的决策,仿佛我们正在抛弃它。规避这个问题的方法之一是只持有少量的可疑股票。

改变股票权重。增加资产管理价值的方法之一是改变股票头寸的规模。

在欧洲,受监管的共同基金几乎完全免征资本利得税。这意味着股票几乎可以以零成本出售,特别是在最坏的情况下,经纪费已经大幅下降至25个基点(0.25%),这在15%或20%的价格变动下几乎是微乎其微的。

如前文所述,不断调整的理由很简单:如果投资组合中的一只股票价格上涨10%,另一只股票价格下跌10%,那么有20%的相对变动可供我们利用。一旦我们研究了这些变动,合乎逻辑的做法是降低我们在上涨股票中的头寸,而增加我们在下跌股票中的头寸。

一些投资者宁愿等到股价达到目标价格后再抛售全部头寸,或者采取其他方法。然而,我们的简单方法极有可能增加基金的上涨潜力,因为特定股票的估值不太可能以相同的比例变动。

行业关注。我们应该仅关注有吸引力的行业,我们不可能对所有行业的了解都非常充分。作为非专业的通才,我们应该区分值得关注的行业(这是我们努力的重点),而把其他行业放在一边。并非所有行业都一直具有同等的吸引力,投资者的兴趣水平可能需要数年时间才能改变。

谈到关注,我的意思是,把我们的大部分资源,特别是时间,用于最具吸引力的行业。我们应该关心其他行业,意识到它们的存在,但目前它们不应该占用我们太多的时间。

同样的方法也适用于选择行业,就像我们在寻找特定股票时那样:我们需要寻找那些(股价)表现糟糕的股票或行业,这会造成投资者对该行业的普遍失望甚至个人鄙视。这是我们探索投资是否有意义的起点。

行业或区域专家面临的一个基本问题是他们被限制在自己能够投资的特定市场。他们不得不买一些东西,不管这些东西是否有吸引力,他们最终都会这样做。同样的事情也发生在任何行业的地区销售代表身上:他们最终会做出成交的决定——即使利润不高,因为这与他们的职位紧密相关。正如安迅能集团前主席何塞·玛丽亚·恩特卡那雷斯所说的那样:“与一个国家的商业代表们打交道要小心,因为他们最终总会接受工作,即使不赢利。”凭借他一贯的高洞察力和明智,他所指的是其主要业务——建筑行业。

最后,当“专家”谈论投资组合中的行业权重时,他们所谈论的是市场中各个行业的相对权重,这通常不会有太大分歧。换句话说,如果金融业占市场的20%,那么他们可能会建议金融业占投资组合的15%~22%。当我谈到行业关注时,我指的是投入资源以便决定是否投资。该决定与该行业在市场中的权重无关。

通过从吸引力较低的行业转向更具吸引力的行业,我们避免了浪费时间,而时间在投资分析中是极其稀缺的资源。而未来,我们将有时间回到那些我们曾经放在一边的行业。

基金经理的一天

谈论一致性(本质上是习惯)的好处可以说是老生常谈,但随着时间的推移,一致性是我实现最佳业绩的基础。

就我个人而言,尽管我管理的基金规模越来越大,客户数量也越来越多(更不用说我自己的家人了),但多年来我一直很幸运地保持着稳定的日常生活(见图8-7)。没有人能确定实现自己目标的理想路径是什么,这对我们所有人来说都是一个反复试验的过程,但我承认,我一直不愿意改变自己的方式,因为我很早就发现它们对我有用。这就是我要做的。

我的一天从阅读报纸开始。在过去的20年里,我每天都阅读在马德里出版的西班牙经济和商业报纸《拓展报》(Expansión),以及英国的《金融时报》。这两份报纸是我的核心读物。我以前也读过另一份西班牙经济日报,但最后我放弃了,因为它与《拓展报》太类似。取而代之的是其他报纸,如法国的《回声报》(Les Echos)和中国的《中国日报》(China Daily)。

在外国经济媒体中,我一直忠于英国《金融时报》,虽然我更喜欢《华尔街日报》的社论和观点专栏,它们的干涉主义立场较少。无论如何,《金融时报》的Lex专栏都是我的必读之选,它能够对公司进行简短但足够深入的分析。如今,我从英国《金融时报》学到的东西并不多,但它给了我一个指引,让我知道市场共识在哪里,以及如何采取相应行动。我每周的核心读物有《巴伦周刊》和《经济学人》(The Economist),值得一提的还有《价值投资者洞察》,每月都会有几位有趣的资产经理在那里提出自己的观点。

现在我不读一般的报纸,也不听广播或电视上的新闻。我受够了那些人对问题的糟糕理解(至少是对我所知道的话题的理解),以及他们对这个世界——一个每天都在为更多人提供良好生活机会的世界——的普遍负面看法。

在阅读新闻后,我开始进行各种例行公事,这取决于具体情况:阅读公司或行业报告(我从来不阅读所谓的投资策略报告),进行公司访问或接待其他到我们办公室访问的公司人员,以及与行业专家或我们感兴趣的公司的人接触。或许我的大部分时间都是独自阅读,而阅读的热情对于一个优秀的分析师或基金经理来说至关重要。好莱坞对交易员对着电话大喊大叫的场景描述与我们的“平静绿洲”相去甚远。来到我们的办公室你会感觉就像进入国家图书馆:嘘,你不许说话!真正值得我尊敬的价值投资者是一个将毕生精力投入阅读的人。没有人可以花50年的时间学习——这就是我们所做的。

我从来都不喜欢安排正式的团队会议,我更喜欢在投资主意自然出现的时候讨论它们或者在与公司或专家会议之后发表意见。实际上,我很少花时间和所有团队成员在一起。

由于科技的发展,现在的旅行变得不那么重要了。即使如此,我也会每月旅行一两次,通常是在欧洲。

在市场收盘前,我都不会跟踪市场。当西班牙市场的开盘时间延长为9:00到17:30时,我就正式做了这个决定。

我觉得这段时间太长了,我不想停止做其他重要的事情而去跟踪正在发生的事情。这只是我一个人的反抗,从逻辑上讲,这并没有影响到世界,尽管它对我个人有明显影响,因为我把所有的时间都花在了分析上。

我通常喜欢处理投资组合的日常管理工作,交易员或其他团队成员会告诉我某只特定的股票是否经历了剧烈的波动或是否接近了我们感兴趣的价格,我会决定是买入还是卖出。

一般来说,我对市场一天的走势一无所知,不过我通常可以根据我们感兴趣的股票走势做出很好的猜测。当西班牙股市收盘时,我会查看我们股票的价格以及我们关注的其他股票的任何有趣的发展,通过这些信息为第二天的决策提供了基础。

一些基金经理发誓,他们需要在睡个好觉后再进行决策。我同意,人们至少要给自己一天时间来避免不必要的匆忙决定。

幸运的是,我已完全简化了自己在投资者关系方面的工作,而投资者关系是大多数投资经理生活中的祸根。近年来,我的基本原则是,努力维持与长期客户的关系,除特殊情况外,我不会见新客户。这样增加了年度投资会议和商业小组工作的重要性,我设法确保他们充分了解情况。

这使我能够保持一个合理的时间表,20:00以后我从不在办公室。我认为这样可以为家庭生活提供适当的平衡,同时我利用上下班路上的一个小时来阅读。阅读内容通常是多样化的,不一定严格地与工作相关,尽管通常它可以很好地补充工作。

总体来说,我做这些事的共同因素是一致性,加上对我所做的事情的长期热情,这两者一起产生了非常积极的效果,正如安吉拉·达克沃思(Angela Duckworth)所解释的那样。[12]不管发生什么事,每天都是同样的例行公事。我只有两次短暂地停止阅读每日新闻,一次是在2008年的事故发生后,一次是在辞职后。

这种一致性有助于培养我的技能,当这些技能变得精练时,它们会赋予我工作以外更广泛的意义。如今,我做这件事不仅是为了个人满足,也是为了更广泛的利益。对我来说,这是我在别人生活中的关键部分——他们的储蓄中——给予他们内心的平静和独立。

管理案例研究:宝马

宝马是我投资和管理方式的一个非常典型的例子。这是一家业务可以被人理解的公司,它有一个稳固的家族作为其长期参考股东。该公司有一定的增长空间,并受到周期性波动的影响,但它也有雄厚的现金储备来保护自己。

宝马的主要吸引力在于其品牌,这使得它能够维持比大多数竞争对手高得多的利润和回报,包括豪华车领域的竞争对手,如奔驰的所有者戴姆勒(Daimler)。过去10年里,宝马的平均销售利润率一直徘徊在8%~10%,这使得其纯汽车业务的投入资本回报率达到了25%。其金融部门由于投入资本回报较低,拉低了集团的投入资本回报率(15%~20%)。[13]

我最初投资宝马的另一个因素是对中国巨大销售增长的预期。在我投资宝马时,宝马汽车在中国的销量有限,但鉴于中国消费者对宝马品牌所对应的身份象征的偏爱,宝马汽车在中国的销量势必会强劲增长(宝马汽车在中国的销量从2006年的4.4万辆跃升至2015年的46.3万辆)。事实上,其增长比我想象的要强劲得多。

我也认为宝马是技术和环保方面最先进的公司之一,它提供各种各样的汽车,推出了新的X系列多功能SUV(运动型实用汽车)。

但关键因素是,这家公司是由匡特家族(Quandt)控制的,该家族成员并没有干预公司的日常管理。他们在20世纪90年代收购罗孚集团(Rover Group)时犯下了一个重大错误,但自那以后,他们学会了更加谨慎地对待不健康的多元化经营——尽管收购罗孚的好处是来自迷你(MINI)和劳斯莱斯(Rolls-Royce),这两家公司都提供了良好的长期业绩。这种家族管理体现在20年来持有类似数量的股数——大约6.5亿股,其所有增长资金都来自现金流。

我们于2005年春天首次入股该公司,并以每股35欧元的价格购买了该公司的普通股,这占到了我们国际投资组合的0.7%。当时,我们之所以购买普通股,是因为优先股的折扣不是特别大,只有10%左右。

在那一年里,宝马继续发布创纪录的业绩,同时我们通过与专家交谈并前往德国慕尼黑访问,进一步加深了对这家公司的了解。我们还参观了戴姆勒和大众。此外,为了阅读《匡特家族》(Die Quandts)[14]以了解这个家族动荡而引人入胜的故事,我又捡起了我的德语。因此,当2006年股价下跌时,我们利用这个机会将我们的头寸增加到投资组合的2.5%,使其成为一个重要的股票选择。我们仍在购买普通股,因为优先股的交易水平与此类似,甚至在2006年以每股43.52欧元(比普通股高1美分)的价格收盘。

我从2007年下半年开始购买宝马优先股(在金融危机爆发之初,优先股的跌幅比普通股更大,并再次以约每股35欧元的价格完成交易),优先股对普通股折价15%。我们购买了相当于投资组合4%的股份,尽管其流动性差得多(每日交易的股票约为5万股,而普通股为200万股),但令我们放心的是,员工奖励是用优先股发放的,优先股也有获得略高股息的法定权利。我抛售了一些普通股以避免过度增加我们的风险敞口,整体头寸达到了5%左右。

2008年至2009年年初的金融危机将宝马优先股降至每股11.05欧元的最低水平,我们利用这一机会将我们的头寸增加到投资组合的9%,这接近了最高法定限额,平均收购价格为每股20欧元。

当时,宝马的资本总额达70亿欧元,这是一次“偷窃”,因其工业部门的净现金和金融部门的账面价值已高于该金额。我们在2009年3月的公开演讲中指出了这一点。更重要的是,在这两年中,宝马的现金流一直为正。换句话说,其现金在近几十年来最严重的危机期间持续增加。

对于周期性公司来说,关键是要利用周期性驱动的价格波动。整个秋季我们都在买进,不断扩大仓位,不断降低平均收购价。我不知道股价何时会触底,但我知道我们会在哪天买进,事实证明就是这样。

2009年,我们仅持有宝马优先股,股价翻了一番,收于每股23欧元。我们全年都在抛售股票,以避免超过法定上限并减少风险敞口。截至2009年年底,宝马股票占我们全球投资组合的7.78%。

2010年,该公司股价几乎再次翻番,收于每股38.50欧元。我们继续抛售,但在相当长一段时间内,其占投资组合的比重保持在9%。2013年年底,我们将持仓比例降至7.58%,年底股价为每股62.09欧元。

总之,在我们最初投资的9年里,宝马股价上涨了75%,其业绩优于市场。但至关重要的是,由于人们在秋季没有减少购买股票,其平均买入成本下降了,我们的投资翻了3倍,从每股20欧元增至每股62欧元(加上11.87欧元的股息,相当于初始投资的60%)。我们没有预料到的是2008年市场崩盘,但也正因为雷曼兄弟,原本应该在9年内实现75%的合理回报率的投资变成一笔非同寻常的投资。正如一些扭曲的政客们所说,没有什么比充分利用一场好危机更好的了……

强劲的股市业绩背后的因素反映了宝马自身的优异表现。2005年,宝马售出了133万辆汽车,2013年的销售量为196万辆。2005年,宝马实现净利润22亿欧元,2013年实现净利润53.4亿欧元。2005年,宝马实现每股赢利4.4欧元,2013年实现每股赢利8.10欧元(见图8-8)。我们是价值投资者,但当市场没有让我们为增长付出代价时,我们没有理由对增长不屑一顾。

 

综上所述,2005年至2014年人们对宝马的投资是正确价值投资类型的经典案例。它完美地体现了“方法”的所有优点:

■ 荒谬的市场价格与正确的估值相比。2009年3月,宝马股票价格为每股11欧元,估值为每股100欧元。

■ 市场先生在危机中失去了理智。在市场波动最剧烈的时期,市场先生情绪低落,未能对不同公司区别对待,盲目地抹杀了所有公司。宝马被归入银行和房地产公司之列,这对其股价造成了不成比例的损害。

■ 市场先生短期内效率低下(2009年其价格为每股11欧元),长期内效率较高(2015年其价格为每股70欧元)。

■ 能力和价值投资者性格类型的正确组合给公司带来了良好的业绩。第一,深入研究确定公司的正确估值(每股100欧元);第二,逆水行舟的信念和勇气(当其他人都在抛售时买进);第三,随着时间的推移保持信心(在低点买入,直至最高限额);第四,耐心(四五年时间的等待)。

■ 正确估值是关键。我们首先研究公司,然后看股价。如果公司得到了恰当的评估,而且估值是正确的,那么只要我们有耐心,投资就是有利可图的。时间是我们的朋友。

■ 宝马是价值投资者理想的公司类型:稳健,家族所有,现金充裕,没有债务,品牌强大,受制于一定的消费周期,经久耐用,自然增长潜力(中国),专注于它擅长的事情。而在2009年,其股价绝对便宜!

■ 所有这些创造了极好的结果:宝马股票四年内投资回报率达到300%。2009年其最低股价为每股11欧元,2009年至2011年其平均买入成本为每股20欧元,2014年其卖出价格为每股60欧元。

企业财务公司作为一类“特殊”金融机构,在企业集团中扮演着“银行”的角色。其主要职能除集中管理集团资金、降低财务成本、提高资金使用效率以外,还可经监管部门审批后开展产业链金融服务、发行金融债券等业务。

 

2019年银保监会印发了针对财务公司监管评级的通知,在原2015年中财协的行业评级《指引》基础上,明确了各项评级指标的量化要求。该文件旨在通过定性及定量分析对机构出具评定结果,未来在市场准入、监管措施以及监管资源配置等方面,对不同级别的财务公司实施分类监管政策。

 

银保监会将监管评级结果分为四个等级,并明确规范了相应级别的机构所能开展的业务内容。

 

 

由此可见,监管部门在维稳金融体系平稳发展的原则上,对内部控制、风险管理能力较强企业充分放权的监管态度,因此,相应指标是否符合监管部门要求,最终将成为影响机构在新业务试点及既存业务发展的关键因素。

 

本文主要梳理了银保监及中财协要求的各项监管指标,比较了不同监管文件中指标统计口径的差异。

 

一、财务公司监管评级指标(银保监)

 

法规依据:

【2006】96号《企业集团财务公司风险监管指标考核暂行办法》

【2019】8号《企业集团财务公司监管评级办法》

 


01资本要求

① 资本充足率

银保监考核“季均资本充足率”指标,满分为4分。报送机构可计算上一年度资本充足率的算数平均值,获得该指标数据。

注:原《企业集团财务公司风险监管指标考核暂行办法》中要求资本充足率≥10%,但19年银保监口头通知,修改为≥10.5%。

 

监管评级对资本充足率的定量考核要求为(4-0分区间为线性评分):

 

02信用风险

① 不良资产率

监管评级对不良资产率的定量考核要求为(1.5-0分区间为线性评分):

 

② 不良贷款率

虽然G11报送频率为季度,但G01为月度报送,且银监对财务公司评级的指标为“月均不良贷款率”,实际操作中,需要财务公司每月计算该指标,并在参与评级项目时,上报全年的算数平均值的计算结果。

监管评级对资本充足率的定量考核要求为(1.5-0分区间为线性评分):

 

③ 贷款损失准备

本指标分为贷款拨备及拨备覆盖,衡量填报机构抵御信贷资产风险能力的重要指标,银保监的监管评级将两项指标中的较高者作为贷款损失准备的监管标准。这句话的意思是说,假如一家财务公司没有不良贷款(实际上绝大部分财务公司都没有不良贷款),拨备覆盖率算出来是无穷大,而该财务公司的贷款拨备率只有1.3%,那么财务公司不能以拨备覆盖率达到150%而得满分,而应当以贷款拨备率不足1.5%倒扣分。涉及G11报表。

 

a. 贷款拨备率(4-0分区间为线性评分)

分子“期末贷款减值准备”包括专项准备、特种准备及一般准备。

 

b. 拨备覆盖率

 

03流动性风险

① 流动性比例

财务公司评级办法对流动性的考核较为复杂,评分需同时满足①月均流动性比例,及②统计月度最低流动性比例低于监管要求25%的次数。其中第二项指标,相当于给财务公司每日流动性上了紧箍咒,若每月两个工作日(或以上)的日流动性低于25%,该项目直接得分为0。

 

这里需要注意的细节是,G22中,流动性比率=(流动性资产/流动性负债)*100%。流动性资产是1个月内到期的流动性资产,流动性负债是1个月内到期的流动性负债。这一点需要和工商企业的流动性比率计算公式是不同的。一般工商企业这一指标是采用1年内到期的流动性资产和1年内到期的流动性负债。

 

② 月均贷款比例(5-0分区间为线性评分)

若该指标高于100%则表示该财务公司流动性较为紧张,需要引起管理部门关注。

监管部门未对该指标明确监管红线要求,但因该指标在银监评级体系中占比权重较高(占约定量评定的12.5%),若指标控制不到位,或对评级结果产生较大影响。涉及G0109报表。

04市场风险

① 季均投资结构

注:

1.没有投资业务资格,该项得1分;

2.有投资业务资格但没有开展投资业务的,该项得2分;

05对实体经济及集团的贡献

① 半年平均全口径资金集中度

该指标反映财务公司资金集中水平,在计算全年的全口径资金集中度情况后,折算成半年数据。

全口径计算公式中的分子为:财务公司各项存款+财务公司同业存放-集团外非成员单位在财务公司账户上的资金;

分母为:财务公司各项存款+财务公司同业存放-集团外非成员单位在财务公司账户上的资金+集团合并报表货币资金(注1)-成员单位存放央行款项-集团合并报表货币资金中的现金-财务公司存放中央银行款项-财务公司存放同业款项;

注1:购买的同业存单若已计入集团合并报表的“货币资金项下”,经集团财务部门出具证明资料后,在分母中扣除;另外,财务公司购买的保本理财产品应从“存放同业”项(1104填报要求计入此项)扣除,计入分母“集团合并报表货币资金”项下。

 

为了保持业内评级与监管指标的一致性,中财协通印发【2018】12号文件,调整了资金集中度的计量口径与取数来源。

 

② 境内账户集中比例

 

③ 结算收支比

二、中财协行业评级指标

目前财务公司行业的评级,以银保监会出具的评级结果为主。中财协于2015年印发文件,对境内正常经营满一个会计年度及以上的财务公司法人机构实行评级制度。该评级体系共分为4大模块,财务公司需每年按要求上报评级数据,定量指标采用线性或分段计分方式,定性指标根据专家委员会评定结果实行扣分制。经协会评定后,依照评级结果实施分类监管。

 

总体来说,中财协的评级指标与银保监会的相似度较高,可认为是银保监评级的一个补充。与银保监监管评级不同的是,中财协未对评级项目给出明确的评分标准。此外文件中,中财协对参与机构出现评级年度内监管指标不达标情况的,则直接给予扣分;且若机构在该评定年度内,发生银保监、人行或其他政府机关通报及处罚等事件时,直接下调1级评级结果。

当财务公司提交数据与1104报表有出入时,中财协明确“以1104报表为准”的实施原则。本文就定量指标进行分析解读。

 

法规依据:

【2015】《企业集团财务公司行业评级指引(试行)》、《企业集团财务公司行业评级办法实施细则》

中财协通【2018】12号《关于调整企业集团财务公司资金集中度计算公式的通知》

 

01经营水平

① 资本充足性

a. 资本充足率

与G40报表中计算口径相同。此外,可通过计算辅助指标“资本补充能力”(资本补充能力=1-集团资产负债率)明确集团对财务公司的资本补充能力。

 

② 资产质量

其中,贷款拨备率及拨备覆盖率两个指标中的较高者,作为评级考核依据。

a. 不良资产率

与银保监的不良资产率计算公式相同,不同点在于,银保监考核的是上一年度季均不良资产率指标,即全年不良资产率指标的算数平均。

 

b. 贷款拨备率及拨备覆盖率

与银保监的计算公式相同。

 

③ 流动性

a. 流动性比例

与银保监统计口径稍有不同,中财协统计全年合计的流动性比例,而银监考评考核期内流行性比例的算数平均值。

 

b. 备付率

备付率用来评价财务公司留存货币资金保证日常支付和日常运行需要的能力。

④ 盈利性

a. 资产收益率

本指标主要用来评价财务公司资产运用能力。

 

b. 成本收入比

评价财务公司在一定收入水平下的成本控制能力。根据G04报表数据计算的结果。

 

02核心价值

① 资金管理集中情况

a. 全口径资金集中度

18年调整过统计口径后,计算方式与银保监口径基本相同,仅在全年数据及半年度数据上略有差异。

 

b. 账户集中比例

评价财务公司账户覆盖集团成员单位、对成员单位账户实施集中和监控的能力。本指标的计算口径与银保监上略有差异,银保监要求统计80%的“财务公司归集户数”,而中财协只要求统计60%。

 

c. 结算存款比

该指标与“结算收支比”相结合,主要用于评价财务公司对集团提供资金结算服务的能力。银保监统计口径中,仅有“结算收支比”,资金结算达到集团总收支的5倍以上规模时,该项目获得满分(4分)。

 

d. 结算收支比

计算口径与银保监的评级指标相同。

 

② 资金支持与服务

a. 贷款比例

该指标为月度指标,主要关注财务公司向成员单位提供贷款支持的程度。与银保监“月日均贷款比例”的差异在于是否为“月日均贷款”及“月日均存款”,中财协统计月末的时点贷款余额的算数平均情况。

 

b. 财务贡献度

评价财务公司为集团节约财务费用的程度。

 

03三、其他指标


包括银监会提出对财务公司经营管理的指标要求,以及根据相关监管文件要求填报的指标,且未在后续文件未作出修订更新或未明确废除使用的监管及监测指标。

 

需要注意的是,14年及16年印发的非现场监管关键指标数据质量承诺制度的通知文件中,文件要求银行业金融机构管理层(行长、总裁、总经理、主任等)对季度提交的非现场监管关键指标数据的完整性和真实性给与书面确认及承诺。监管部门将对数据质量进行抽查并通报检查结果及相应处罚措施,对于数据质量屡次出现重大差错的机构,将依法实施行政处罚。故其对财务公司的监管约束力不低于监管部门评级的要求。

 

法规依据:

原银监会【2006】96号《企业集团财务公司风险监管指标考核暂行办法》

原银监会【2006】8号《企业集团财务公司管理办法》

原银监会【2014】、【2016】《非现场监管关键指标数据质量承诺书》

 

01资本要求

① 一级资本充足率及核心一级资本充足率

该指标在G40报表中可直接获得,因财务公司属于企业中的银行,且能吸收集团成员存款,该充足率指标可以参考中小型金融机构的要求进行日常监控管理。

 

02业务类指标

① 自有固定资产比例

分子的自有固定资产为折旧后的净值,即固定资产原价减去累计折旧。资本总额为核心资本与附属资本可计算价值之和减去贷款损失准备尚未提足部分。注意,资本总额不等于资本净额。资本净额是所有金融机构通用的,指的是资本充足率的分子,通过G4A很容易获取,而资本总额需要单独计算。资本总额=《G4A 合格资本情况表》(141版)G4A_[1.A]+G4A_[3.A]+G4A_[5.A]-G4A_[2.1.4A])。一般情况下,资本总额总会比资本净额大一点点,差异主要是,资本净额必须要扣除“其他无形资产(不含土地使用权) 净值”,而资本总额不用扣。

 

② 短期证券投资比例

短期证券投资是计入会计的“短期投资”科目,包括但不限于投资于国债、中央银行债券、票据、金融债、企业债、股票、基金等证券投资或其他短期投资。

 

③ 长期投资比例

长期投资是指计入“长期投资”科目的长期债券投资、长期股权投资和其他长期投资。

2016年《非现场监管关键指标数据质量承诺书》的文件中,不再要求按投资期限分开计量投资比例,仅需填报合计投资比例即可,涉及S3d、G4A季报。

 

④ 拆入资金比例

拆入资金是指财务公司的同业拆入、卖出回购款项等集团外负债。这里需要注意的是,根据原银监会16年印发《关于调整财务公司拆入资金比例计算公司的通知》,要求财务公司与央行开展的回购式再贴现业务,计入G01的卖出回购项下,而不计入“向中央银行借款”。因此,从2016年4月起,财务公司在卖出回购项中应扣除央行再贴现业务余额。

 

⑤ 同业拆入比例和同业拆出比例

根据《同业拆借管理办法》(中国人民银行令〔2007〕第3号)第25条,财务公司的最高拆入限额和最高拆出限额均不得超过实收资本的100%。注意这里是“实收资本”,而不是“资本总额”。这句话是说,财务公司有多少注册资本,就能拆入多少钱。对于金融机构来说,注册资本=实收资本。同业拆出指线上同业拆借,不能包括线下同业借款,而财务公司也不能做线下同业借款业务。

同业拆入比例=(同业拆入/实收资本)*100%≤100%

同业拆出比例=(同业拆出/实收资本)*100%≤100%

 

⑥ 担保比例

担保比例计算不包括与贸易与交易相关的或有项目,如投标保函、履约保函等。

03流动性风险

① 存贷比

 

② 人民币超额备付金率

 

③ 流动性缺口率

该数据为G21报表中的【11.流动性缺口率】数据,该报的填报难点主要在对各类活期存款的计量。注意,流动性缺口率共5个指标,分别为次日、7日、30日、90日和一年。

04市场风险

① 累计外汇敞口头寸比例

本指标目前仅在14年及16年的《非现场监管关键指标数据质量承诺书》中有所要求。

注:分母中为报告期末时点,机构所持有的所有外币及黄金敞口的多头头寸总额与空头头寸总额中绝对值较大的头寸金额。

 

05信用风险

① 单一集团客户授信集中度

报告期末表内外授信总额最大一家客户的授信余额,包括表内及表外所有授信余额。

 

② 资产损失准备充足率

信用风险资产损失准备是指财务公司对各项信用风险资产可能的损失所提取的准备金,该计算中暂不考虑一般准备和特种准备充足情况。

 

③ 贷款损失准备充足率

贷款损失准备是指财务公司对各项贷款预计可能产生的贷款损失集体的准备,该指标仅反映贷款损失专项准备充足情况。

 

④ 杠杆率

财务公司无需填报G44报表,但根据《商业银行杠杆率管理办法(修订)》的要求,财务公司仍需要上报杠杆率数据,故企业内部可以根据实际情况将该表纳入内部管理制度。

 

⑤ 逾期90天以上贷款与不良贷款比例

14年原银监会印发《非现场监管关键指标数据质量承诺书》【2014】231号,列示32项数据指标,16年修改并增加了部分指标计算公式。该指标在1104的G11_Ⅰ报表中,季度上报。

 

⑥ 贷款总体向下迁徙率

本指标计算略复杂,主要原因在于,本表统计的是年初至报告期末期间累计发生额的数据,但发生金额的五级分类是以期末时点为标准的。例如,20年年初发放一笔贷款,在2月因疫情贷款质量下调至次级,但随着生产能力的恢复,3月末时点,该贷款质量划分至关注,填报时,该笔贷款的真实迁徙过程为“正常类”→“关注类”。

注:“本期减少”包括截止报告时点的①正常回收、②不良贷款通过处置的回收、③不良贷款核销、④年初新发且报告期末回收的所有贷款总额。故无法直接与本表C-G列贷款质量迁徙的金额进行挂钩。

 

06盈利性指标

① 资产利润率

 

② 资本利润率

这里分母“所有者权益+少数股东权益”计算的是年初及期末的算术平均值。

 

③ 风险资产利润率

分母中的平均风险加权资产是指年初与期末数据的算数平均值。

 

④ 非利息收入占比

非利息收入在G04报表上体现为扣除利息收入之后所有其他收入,也可以理解为“中间业务收入”。中间业务是指机构资产负债表中不构成表内资产及负债的其他非利息收入的业务,简单来说就是不涉及到存贷的业务收入均划分至该项。

非利息收入占比可用来反映机构的收入组成,对机构业务发展效果有一定的评价及指导作用。

07其他指标

根据《中国银保监会办公厅关于进一步加强企业集团财务公司票据业务监管的通知》(银保监办发(2019)133号)第二项第一点,增设2个临时监测指标,但不作为法定监管指标。这2个指标超标,将引起监管的关注。

承兑临时监测指标1=(票据承兑业务月末余额/月末存放同业余额)*100%≤300%

承兑临时监测指标2=(承兑保证金存款月末余额/月末存款余额)*100%≤30%

源网络

人民币汇率下半年以来大幅升值,对于部分企业而言,建立中性套保的意识刻不容缓。

11月30日,美元指数已从3月的近104最高位跌至91.677,创下近两年半新低。截至12月1日17:00左右,美元指数进一步下行,报91.66附近。受此影响,当日16:30,在岸人民币对美元收报6.5707,较上一交易日涨120个基点。

回顾今年以来人民币汇率走势,对美元最高点为7.1778,最低点则是6.5406,半年内升值近9%,也创造了罕见的波动率。11月28日,国家外汇管理局副局长王春英表示,目前我国企业在汇率上避险保值的意识亟待加强,建议企业经营聚焦主业,财务管理坚持汇率风险中性原则,以适应人民币汇率双向波动的市场环境。

未来人民币汇率波动将如何变化?中国企业怎样实现央行呼吁的“中性套保”?渣打银行(中国)有限公司金融市场部总经理杨京对第一财经表示,人民币波动率将不断扩大,弱美元等因素也将支撑人民币对美元继续升值,但企业显然不应去单边博弈汇率趋势,而要根据实际情况从多方面采取有纪律性的中性套保操作。

取消逆周期措施的实际影响小

10月初,人民币对美元迅速涨破6.8,央行先后取消远期购汇风险准备金(下称“远购准备金”)、暂停逆周期因子,近期人民币完全处于试验“自由浮动”的状态,但似乎这些逆周期措施的取消完全无碍人民币升值,这令市场大感意外。

杨京认为,原因在于,逆周期措施的取消只是影响短期交易情绪,对中长期交易行为的影响很小。例如,远购准备金的取消降低了企业人民币远期购汇的成本,但在升值趋势下,并未撬动远期购汇交易量的大幅增加。

“这种情况也不意外,因为境内银行间市场的美元利率持续走低,使远购准备金的成本已大幅下降,从年初的近300点回落至9月底的近80点。所以,10月远购准备金的取消并未给远期购汇的客户带来很明显的边际效益递增。” 他解释称。此外,自8月以来,逆周期因子的调节幅度已经很小。

与此同时,境内企业的远期购汇还是来源于真实的现金流及外汇敞口套保需求,企业并不会为风险准备金的存在就不去做套保了。不少企业积极利用人民币期权产品(只收10%的外汇风险准备金)或离岸人民币市场进行套保,以享受远购价格在跨产品及跨市场的比较优势。近年来,越来越多的企业在境外设立离岸资金中心,中国香港和新加坡成为首选。

杨京称,比起在岸市场,离岸市场在套保交易文件审核方面更加简单、期权产品更加丰富、交易设计更加灵活,时而也会出现更加优越的套保价格。例如,若企业要在今年9月做3个月美元对人民币的远期购汇,当时在岸的远购准备金成本约为80点,而美元/在岸人民币的掉期点比美元/离岸人民币的掉期点平均高30点,也就是说,离岸套保的整体成本比起在岸可节省近110点。上半年时,更最多可省近200点。

人民币波动将比肩G7货币

另一个关键的趋势是,人民币波动率将不断扩大。近几年,央行多次提及“人民币汇率以市场供求为基础双向浮动,弹性增强”,对企业来说,这也意味着“押方向”非明智之举。

杨京对记者称,人民币对美元半年内的升幅一度逼近9%,“但这种波动率非常正常,与2016年以来的年度最大波动率相吻合,该波动率在2018年甚至接近12%。”有机构预计,人民币波动率将在明年达到13%,即对美元汇率在6~6.8的区间。

年内至今,美元指数、欧元和日元的波动率分别为11%、13%、10%。可见,人民币的波动幅度已与G7货币非常接近。“这种波动高低区间的不断扩大,既反映了人民币与G7货币日益增强的相关性,也反映了中国监管机构在推动汇率形成机制的市场化方面富有成效。”杨京称。

展望2021年,渣打仍维持弱美元的观点,主因是美国双赤字扩大、实际收益率低(10年期美债收益率与通胀预期的差值)、美元估值高,加之大选后风险溢价下降,以及疫苗生产的积极进展带来全球经济增长及贸易前景改善,推动从美国到世界其他地方的资本配置。即使中美利差有短期见顶回落的风险,但人民币对美元仍将升值,直至利差显著收窄。境外投资者有望在2021年加速对中国境内证券的投资。2020年初以来,外资流入中国债市的规模已达7700亿元人民币,同比增86%,预计2021年将突破1万亿元人民币。

不过,这并不意味着企业应该去单边博弈汇率趋势。交易员也提及,“如果疫苗前景出现波折、地缘政治风险再起,美元难道不可能再涨一涨吗?如果明年美国经济复苏,中国经济回归常态,在增速差缩小的背景下,如果人民币涨得太快,也有可能出现较快回落。”

四方面入手实现“中性套保”

面对人民币升值和波动率扩大带来的汇率风险,不少中国企业却仍对“中性套保”的概念一知半解,第一财经日前也报道,不乏外贸企业近期出现紧急结汇的情况。

杨京对记者称,“中性”主要体现在外汇业务决策和执行的三个方面——在业务决策中,对汇率走势不要一味地看多或看空,或追求对某具体点位作出准确判断,而应更习惯于汇率波动性的增大;在套保入市时机的选择方面,不要一味地等待最佳或更好的价格出现,而应在未来现金流外汇敞口产生时尽快套保;交易结束后,不要对已达成的价格患得患失,甚至对授权交易人员进行追责。

他建议企业可从四方面入手来做到中性套保。首先,明确认定本企业的外汇敞口风险类型,是折算风险(translation risk)还是交易风险(transaction risk)?折算风险主要针对资产负债表的汇率风险,如经营跨国贸易及投融资业务的企业,通常采用不同的当地币种进行结算或估值。总公司并表时,会产生汇率折算风险;交易风险则主要针对现金流外汇兑换风险,现金流的流入与流出来自企业的国际贸易与跨币种投融资。针对上述两种风险的套保操作方式不同,企业应予以充分了解并适当均衡操作。

就更复杂的资产负债表套保而言,杨京举例称,某中国企业在美国有若干家分公司,在当地有稳定的美元收入,中国总部集中管理集团所有境外分公司的外汇风险,公司有完整的套保政策,要求100%套保比例、1年套保期限。具体执行方式为:企业每月底进行一次交易,根据资产负债表的每月存量外汇敞口头寸进行调整,交割日为每个季度最后一天,而每季度末的敞口头寸会通过外汇掉期展期到下一季度末,主要通过外汇远期和掉期的组合来完成。

其次,企业的资产负债表及外汇现金流在一年中是滚动变化的,外汇市场也千变万化。企业应结合其报表及业务的实需变化,结合对具体业务整体利润率的要求,合理并灵活地设定预算汇率,并适时进行调整以充分反映市场的迅速变化。

第三,杨京建议,企业不要因担心套保交易会产生市场估值变化(MTM)而对套保避而远之。只要套保基于实需,反而会对企业的财务表现起到稳定作用。

最后,企业应结合其外汇风险敞口特点及预算汇率,合理设定及选择套保比例、目标汇率及套保产品,并确保套保的纪律性和流动性。当目标价出现时,企业应按事先确定的套保计划果断执行。同时,企业一定要保证充足及安全的现金流动性,以应对到期合约的现金交收或保证金的潜在追加。

https://www.shideke.com

上一篇:三胎概念股龙头股(三胎概念的股票龙头)

下一篇:730905(730905估值)

相关推荐

返回顶部