国海证券“萝卜章”风波五个月后迎来新进展。5月19日，证监会新闻发言人张晓军在证监会新闻例会上表示，证监会拟对国海证券及相关责任人作出处罚，包括暂停资产管理产品备案1年、暂停新开证券账户1年及暂不受理债券承销业务有关文件1年的行政监管措施。新京报记者 金彧

相关5人注销证券执业资格

●2016年12月13日，市场传出消息称，“国海证券一债券团队负责人张杨失联，以假章冒用国海证券名义进行交易，令廊坊银行代持的100亿元债券出现亏损”。

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在金融业去杠杆的大背景下，多部委出台政策限制“影子银行”的发展，规范和限制资管产品进行直接借贷、委托贷款或者明股实债等债权性投资。在房地产领域，中基协备案4号禁止私募资管产品通过明股实债、委托贷款等方式投资热点城市普通住宅项目。

（五）私募性质的非法人产品，包括但不限于银行向私人银行银行客户、高资产净值客户和合格机构客户非公开发行的理财产品，资金信托计划，证券、基金、期货公司及其子公司发行的客户资产管理计划，保险资产管理产品等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100%的。

银行间杠杆压力之1：部分交易型机构杠杆水平畸高。

银发〔2017〕302号文从三个层次对“代持”业务表象、会计实质进行了约束，其最终落脚点在于能够有效了解债市杠杆的真实状况，并由此进行科学管控，防范系统性风险。我们可暂且假定，报表数据真实，那么便可初步判断市场账面现实与监管报告临界值的差异。由上表可以看出，存款类金融机构与保险公司正逆回购余额的坐标在于上季末净资产或总资产，其余则为上月或上一日净资产。考虑数据的可获得性以及银行间债市商业银行的主导地位，因此，衡量存款类金融机构的杠杆值更有意义。

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监管人士通报称，还曾发现个别券商在代持过程中，存在未按要求签订书面合同、纳入会计核算的情形。例如一些券商通过现券交易来进行输送利润，并通过相应的会计处理来填补亏损，并将委托方的表内亏损调整至表外来滚动式的续作交易。

（一）社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金；

前文的分析表明，“代持”产生的动机是不纯粹的，规避监管、逐利性、美化报表为其三大核心主观动机。其背后潜伏的必然是监管或市场不能通过公开数据识别的风险累积。我们将这种风险大致分为信用风险与市场风险、合规风险与监管决策风险。

2016年10月，《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（国发〔2016〕54号）中提及：“按照‘真实出售、破产隔离’原则，积极开展以企业应收账款、租赁债权等财产权利和基础设施、商业物业等不动产财产或财产权益为基础资产的资产证券化业务。支持房地产企业通过发展房地产信托投资基金向轻资产经营模式转型。”

机构间明显分化，资金规模大则杠杆偏低，如全国性商业银行、保险机构，资金规模小则杠杆较高，如券商、信用社、农商行/城商行；

鹏元评级研发总监李慧杰在接受经济观察报采访时表示：“代持业务过多会使得长期做代持业务的机构尤其是券商自营杠杠放大，之前的去杠杠主要是针对资管产品，这次代持新规把券商自营的杠杆比例也纳入监管。从长期来看，代持监管条例进一步细化可以及时规范和防范代持风险。”“一行三会”下发302号文的时间距离国海证券因假“萝卜章”导致约200亿债券代持违约的“黑天鹅”事件过去一年之余。2016年12月13日，国海证券原员工张杨等人，以国海证券名义在外开展债券代持交易，未了结合约金额约200亿元，涉及金融机构20余家，给债券市场造成严重不良影响。2017年5月19日，证监会宣布，暂停国海证券资管产品备案1年、暂停新开证券账户1年（经纪业务）、暂不受理债券承销业务1年，同时处理了“萝卜章”事件相关责任人。

写在最后

12月14日，市场传闻称，“国海证券一个债券团队负责人张杨出国失联，请廊坊银行代持的100亿债浮亏巨大，国海直接不要了，章是萝卜章，某大基金货币（基金）爆仓，公司要赔6亿。”受此消息影响，12月15日国海证券临时停牌。

绝对水平较高，目前在30%附近；

上述券商人士认为，债券代持业务本身的规范难度很大。比如，监管要求有代持协议，但时间长了机构可能就不出协议，交易双方凭信用。这种情况下，交易就没有痕迹，怎么去监管？只能让交易机构在代持的频率上和估值上进行一定的保护。“一旦你觉得交易已经不合适，就马上要求对方买回去。因为这个时候价格偏离的还不算多，还相对容易解决。一旦偏离很多，机构承受不了就不愿意接了。”

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