农药是指用于预防、消灭或者控制危害农业、林业的病、虫、草和其他有害生物以及有目的地调节植物、昆虫生长的化学合成或者来源于生物、其他天然物质的一种物质或者几种物质的混合物及其制剂。

技术分析

公司是一家主要从事氯代吡啶类、有机磷类等高效、低毒、低残留的安全农药原药的研发、生产和销售。

在产品登记方面先发优势明显，在全球 52 个国家和地区拥有多项农药注册登记证；

合作登记即指公司为客户提供登记注册所需数据，由客户在不同市场进行登记，然后进行销售。除合作登记外，公司在巴西、阿根廷等地区进行了部分产品的自主登记，此外还在全球 52 个国家和地区拥有乙氧氟草醚和特丁噻草隆等产品登记证。

（扬农化工2019年财报截图）

整体来看，扬农自2001年上市以来，随着行业的不断发展，公司的规模也随之不断发展壮大。

随着行业的不断发展，部分生产管理、工艺技术、研发投入突出的龙头开始依托于自身核心产品建立起的行业壁垒，沿产业链横向和纵向发展，逐步形成产业链一体化和平台化的发展 趋势。

农药产业链呈现典型的微笑曲线结构，即研发端和销售端享有较高的利润附加 值的环节主要由跨国巨头从事，国内大型企业主要向国外农化巨头销售原药。

（扬农化工2014年财报截图）

农药消费水平通常与经济发展，尤其是与农业经济的发展密切相关。地理特征决定了区域农作物的种植面积和种植结构，从而在一定程度上影响了对农药的需求。

另一方面，从成本端来看，环保税等也将抬高农药成本，供应方惜售、稳价、挺价、涨价心态将持续。当下环保压力仍然让很多企业开工或新增产能审批受限，部分农药品种如百菌清、吡虫啉等原药市场供求状况依旧十分紧张。

在研究开发和技术分析方面，公司拥有植物保护研发、生物研发及技术分析三个子平台，研发内容涵盖传统农药产品以及优良性状的选育，既保障了公司现有产品的技术领先地位，又为后续持续增长提供了有力支撑；

川财证券认为，目前高景气的盈利状况有望持续，预期整个行业存在估值提升的可能。尤其有利于产业链一体化程度较高、中间体自供的优势企业，配合新增产能的释放，其盈利有望迎来新一轮的快速增长。

从全球农药行业看，根据新药创制能力进行区分，除了创制型农药企业外，其他企业类型包括仿制类原药企业、农药制剂企业及农药中间体企业等。

在全球市场，公司凭借丰富的市场经验及对市场的敏锐判断，早期即在全球最大的农药消费地区拉美地区启动产品自主登记工作，并凭借强大的自主登记能力拥有多个农药登记证，快速打开市场，先发优势突出。

公司丰富的产品线可满足客户的多元化需求，增加客户黏性，同时公司可根据市场情况调整产品结构，筛选客户需求大、毛利率高的产品进行组合。

从农药业务的毛利率来看，2018-2020年，扬农化工的业务毛利率均高于润丰股份;从毛利率变化趋势来看，扬农化工的农药业务毛利率总体下滑，而润丰股份的毛利率变动幅度较小。

这样的变化从扬农杀虫剂收入大于除草剂收入的业务结构也能得到证实。家用杀虫剂的主要原药为卫生菊酯，近年随着人们生活质量的不断提高，人们更愿意选择电热蚊香片和电热蚊香液产品，刚需消费属性更强。

农药包括农药原药、母药和制剂。

公司市场准入优势突出。

公司内销产品以中间体和原药为主，公司内销一般采用直销方式。对于原药产品，公司在取得产品的农药登记证后直接将产品销售给农药厂商或农药贸易商，由其将原药复配成制剂销售或直接销售；对于中间体产品，一部分公司用于自行加工成为原药，另一部分直接销售给下游的医药、农药及化工厂商。

卫生菊酯主要应用于家庭杀虫，目前我国80%以上家用卫生制品以菊酯为原料。比如常见的庄臣、榄菊、彩虹、超威、枪手等品牌的蚊香、电热蚊香片、电热蚊香液以及气雾剂产品，主要有效成分均为菊酯类原料。

农药企业有从原料到制剂的全程生产企业，也有专做中间体、原药或制剂的企业。随着农药 行业的发展以及市场竞争的日益加剧，部分企业向上下游延伸拓展产业链，这在一定程度上有利于企业强化风险抵御能力、降低市场波动带来的不利影响、拓宽收入来源、提升综合盈利能力。

根据农药行业“十三五”发展规划，农药原药生产进一步集中，到2020年，农药原药企业数量减少30%，其中销售额在50亿元以上的农药生产企业5个，销售额在20亿元以上的农药生产企业有30个，农药企业未来将呈现集中度提升、强者愈强的发展格局。

在植物保护产品的研发方面，公司在二苯醚类除草剂、酰胺类除草剂、甲氧基丙烯酸酯类杀菌剂等产品的工艺研发及工程技改方面投入大量精力，攻克多项生产技术瓶颈，解决了传统工艺收率低、污染大、产品质量不稳定、安全性差等多项问题，产品工艺工程技术水平行业领先。

过去几年农产品价格处于低位，影响了农药行业的景气度。不过，农药行业持续多年的供大于求的局面从2017年下半年开始被扭转。2017年农药价格整体上涨20%至30%。2018年，部分农药原药价格仍然出现大幅上涨。

——农药销售量：扬农化工领先

在国内市场，公司拥有 403 项国内农药产品登记证，其中原药登 记证 156 项，位于领先地位。 公司为多个国际农化公司供应商，客户关系稳定。

在农药行业中，农药产品布局和销售情况决定了农药企业的竞争力，而农药业绩能反应公司的经营概况。基于前文分析结果，前瞻认为，扬农化工因在农药产品布局、销售情况以及经营业绩等方面占有优势，目前是我国农药企业中的“龙头”。

看这走势，把它称为农药界的“茅台”都不为过。而“药茅”恒瑞医药自2000年上市以来的最大涨幅是392倍。因此，这样一只身处冷门行业的大牛股还是值得研究一下的。

2020 年和 2021 年公司毛利率出现下降主要因疫情下受到原材料价格上涨的影响。2022Q1-Q3 公司毛利率回升，主要系农药产品价格上涨，公司盈利能力有所提升。

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