第5章 华尔街主要的市场波动

查尔斯·道在 《华尔街日报》 的专栏中发表过很多评论文章，主要讲述的是现在已经众所周知的以股价平均数为核心的股价波动理论。在继续讨论他的理论之前，有必要在此强调一下，查尔斯·道先生有意识地针对实践应用而设计了科学的股市晴雨表。请注意温度计与晴雨表的差别。温度计只是记录即时的实际温度，就像股票价格收报机只是记录即时的实际股价。晴雨表的核心功能在于预测，这也正是晴雨表最重要的价值、道氏理论最重要的意义。股票市场是一个国家商业运转情况，甚至是全世界商业运转情况的晴雨表，而道氏理论则是教我们应该如何了解并研究这一市场。

平均指数本身已足够

在研究股市这一方面，平均指数是无与伦比的。我们有着足够的理由来说明这一观点。华尔街曾一度被称为是 “国家繁荣的腐败根源”，但我们并不关心这些引发争议的形容词。股票交易所里的全体交易及其趋势反映了华尔街对过去、现在和将来的认知。平均指数本身已经足够用以反映股市状况，我们并不需要像一些统计学家们一样，画蛇添足地加入商品价格指数、银行票据清算额、汇率波动幅度、国内外贸易额以及别的什么指标。华尔街早已考虑到了所有这些因素，将它们看做是过去的信息，并用以预测未来。换句话说，这些因素就是我们所预测到的天气状况的起因。

在生活中一直以来都流传着一种近乎迷信般的说法，认为华尔街中存在着“强大的利益集团”，他们垄断着一些知识，并运用这些知识来帮助他们实现一些罪恶的目的。普约委员会 （Pujo Committee）^[1]曾大力调查控制银行业以及金融业的超级势力集团这一事件，便是这种说法的最好例证。其实股票市场的力量超过了一切所谓的 “超级势力”，而华尔街上的金融利益集团也极少会联合起来，除非是为了阻止一场类似1907年发生的那样的恐慌。这些金融利益集团在单独运营时，或者在组成暂时的联盟运营时，他们对于股市的判断也常常会出错。例如即使是在亨利·H·罗杰斯^[2]的时代，也就是所谓的 “标准石油组织” （Stand‐ard Oil group） 最为强势的时代，这一集团也常常连续数月甚至数年在股票市场上做出了错误的操作。在判断影响大型企业经营的商业环境要素时，没有人会比亨利·H·罗杰斯更加精明了。不过，我曾听过他义正词严地为自己辩解，他认为真正犯错误的并不是他个人，而是整个股票市场以及任性的股民们。

比任何操纵都要强大

正如查尔斯·道曾经所说，在股价的波动过程中，华尔街能得到的所有信息片段的总合，已经反映在了华尔街的远见卓识上。市场并不是反映今天商业运转的状况，而是反映出几个月后的商业运转状况。即使市场上存在着操纵现象，并且也确实影响到了几种龙头股票，股市还是会反映出同样的信息，这种力量比任何操纵行为都要强大。操纵者们只能预测到他所预期达到，而大众投资者之后才会意识到的股票价位。不过即使这样，操纵者们有时也在判断股价上出错。在主要空头市场期间，企图推动股市上涨的操纵是不可能实现的。任何精心设计好的股市操纵实例 （其实这样成功的例子是很少的） 都是发生在主要多头市场时期，因为市场作为一个整体比操纵者了解更多的信息。根据我在华尔街以及其他主要市场的个人经验来看，在下跌的市场中是不存在操纵行为的。因为这样做就好比“搬起石头砸自己的脚”，自讨苦吃。主要下跌走势总是能够从未来的事件中得到解释。

写在多头市场期间

在接近1900年6月底时，也就是在麦金利重新当选为总统之前的4 个月，尽管市场交易量还很低，但是股市已经出现了上涨的迹象，这一迹象逐渐地发展成了一次持续期长达26个月之久的主要多头市场。北太平洋股票逼空事件引发了1901年5月的恐慌，进而使得这次上涨趋势中断了一段时间。虽然在这次中断时间内股市下跌得很厉害，不过事后看来也只是一次次级下跌走势而已。在这次主要多头市场形成期间，查尔斯·道在 《华尔街日报》 发表了一系列评论文章，也就是本书中大量摘录的那些段落。这些文章包含了道氏理论的核心思想。他设计出了可运用于实际操作的股市晴雨表，并真的将这个股市晴雨表在现实中进行运用，试图以此检验它是否真的具有进行独立、准确预测的能力。不过遗憾的是，查尔斯·道过早病逝，没能在接下来长达12个月的主要空头市场中检验这只股市晴雨表的作用。事实上，之后的一切股市波动，不论是上涨还是下跌都被他的方法准确地预测到了，也就证明了道氏理论的价值。

在1900年的那次主要多头市场期间，如果是针对大盘而不是个股或小板块而言，道的预测是十分精准的。之所以说他的方法是精准的，是因为在关于股价会调整到怎样的价位这个核心性问题上，他的预测是准确的。他的这些结论性的文章发表于1902年7月，之后不久他就去世了。在那些文章中，他认为现行的股价已经远远超出了其应有的价值，他预测到几个月后市场就会逐渐预示铁路股票的收益会降低，或者说至少主要工业板块的发展将会放慢，其他板块的交易也将开始萎缩。

主要趋势

我想在这里我有必要列出一些股市的主要波动情况。这些波动都发生于，从查尔斯·道在1900年写下那些评论开始，到1921年到达极点的主要空头市场的结束这段时期。它们分别是：

1.涨 1900年06月～1902年09月

2.跌 1902年09月～1903年09月

3.涨 1903年09月～1907年01月

4.跌 1907年01月～1907年12月

5.涨 1907年12月～1909年08月

6.跌 1909年08月～1910年07月

7.涨 1910年07月～1912年10月

8.跌 1912年10月～1914年12月

9.涨 1914年12月～1916年10月

10.跌 1916年10月～1917年12月

11.涨 1917年12月～1919年11月

12.跌 1919年11月～1921年08月

13.涨 1921年08月～1923年03月

14.跌 1923年03月～1923年10月

15.涨 1923年10月～

如果已故的约翰·皮尔庞特·摩根^[3]真的曾说过他自己是 “美国市场上的一头公牛”，那么以上的数据足以证明他的说法是正确的。在那23年期间，多头市场持续的时间几乎是空头市场的两倍。此间7次主要多头市场的平均持续时间是25个月，而7次主要空头市场的平均持续时间是15个月。

从上表中，我们可以看出其中持续时间最长的上涨趋势是从1903年9月22日一直持续到1907年1月5日的那次。在这次主要多头市场期间，平均指数的最高点出现于1906年1月22 日，之后在1906 年内接连发生了几次持续数月的不规则下跌走势与不规则反弹走势，到了1906年底的时候平均指数再次重新回到了原来的高点。虽然年内的几次次级下跌趋势是我们的记录中持续时间最长的，但只有到了此时才能表明这段主要上升趋势真正结束了。1906 年是很特殊的一个年份，在这一年里发生了闻名全球的旧金山8.6级大地震，我们将会在接下来的章节中对这一次股市走势进行仔细而全面的讨论。其他的5次主要上涨趋势持续的时间从19个月至27个月不等。

惊人的预测

上一节我们提到的6 次主要空头市场中，时间最长的将近持续了27 个月（1912年10月～1914年12月），期间跨越了第一次世界大战的爆发以及证券交易所的百日关停。这次主要空头市场在1914 年圣诞节跌至了谷底。我们之中也许有人至今还记得那个黑色的圣诞节，不过在接下来的1915 年军工用品的生产出现了极度繁荣的局面 （当时美国还未参战）。当美国商业界还没有人意识到这场繁荣对于美国经济的意义时，股票市场就已经极为准确地预测出了一场经济繁荣即将出现，其表现就是股市率先开始出现上扬态势。

在这6个主要空头市场中，有两个持续了1年左右，其中一个仅持续了大约11个月，另一个则持续了不足15个月。我们似乎可以得出这样的结论：主要空头市场持续的时间通常短于主要多头市场持续的时间，可能这就像主要上涨趋势中的次级下跌趋势一样，强烈但却短暂。这大概是因为股市反弹时总显得犹豫而迟疑，需要比下跌花费更多的时间。

市场总是正确的

从后来的一些主要股市运动过程来看，股市晴雨表总是能够有效地预测美国未来一段时间内的商业发展状况。如果我们的讨论不能使得一个金融界的门外汉（一个在其有生之年从未买过一只股票的人） 弄清其主旨的话，我们的讨论将是十分失败的。晴雨表是任何大海航船的必备品，不论是最小的近海纵帆船，还是“阿奎塔尼亚” 号远洋巨轮都离不开它。也许对于吉普林^[4]叙事诗中的 “玻利瓦尔” 来说，晴雨表有着更大的意义。当他被 “吞噬在茫茫的大海之中” 时，由于没有晴雨表，当一些灯光照射到这位船长的驾驶台上时，他只能绝望地发出“那些该死的客轮从我的身边驶过，灯火通明，就像一座堂皇的酒店” 这样的感慨。市场中没有一笔交易可以小到不反映在股市晴雨表上，也没有一项交易可以大到敢于忽视股市晴雨表的存在。事实上，在经营管理大型交易中，最严重的错误就是商海中的领航员们忽视了最为客观公正的晴雨表提示给他们的坏天气即将到来的信息。

人们从未感谢过市场

已故的参议员多利弗在美国参议院读完一篇 《华尔街日报》 上的评论文章后，曾经这样说道 “让我们听从市场无情的判决吧”。他发觉这无情的裁决十分正确。因为市场所作出的裁决是基于所有证据的，包括来自那些无意识且不情愿的证人的证据。

不足为奇，这位乡下政客就是如此轻松地让华尔街成为了造成经济萧条的替罪羊，以此更好的拉拢那些农民选民们。华尔街在他们的眼中是罪人，他们认为华尔街应当为那些糟糕的经济情况负责，而事实上华尔街只不过是提前预测到了这些糟糕的经济情况即将到来，而并未做出任何推动它出现的事情。不过，这正如我们前面的章节中谈到的那样，预测到灾祸的预言家总是被人们所厌恶的，而且一旦他的预言灵验了，那么大众对他的仇恨之情就会更加强烈。当华尔街预言的繁荣状况如期而至时，人们常常会忘记华尔街曾经做过这样的预测；而当华尔街预测到经济萧条时，人们却深深地记住了华尔街曾做过不祥的预言。而这些人正是那些当初忽视华尔街预言的人，因此当不幸发生的时候，他们就不得不找一个替罪羊来承担本应是他们自己承担的责任。

华尔街，农民的朋友

华尔街常被一些人称作 “乡下”，这其中就包括政客和一些对华尔街这个美国不可或缺的金融中心怀着嫉妒心理的人们。虽然 《联邦储备法案》 （Federal Reserve Act） 的制定者们往华尔街身上添加了很多地区政治的色彩，并试着在全国开办12个金融中心，但事实上美国只有华尔街这一个金融中心。那些农民，或是他们的政治代言人们常常这样问道：“华尔街了解多少农事？” 华尔街对农业的了解多过所有农民的知识的总和，除此之外，它还了解那些农民们已经忘记了的信息，并且华尔街能够在任何时刻唤回它所有的记忆。因为华尔街雇佣着最出色的农民，华尔街里的农业专家比那些农业部的专家更为出色，而且当所有的农民都忽视农业部的出版物时，华尔街还在认真地研读它们。

1919年10月底11月初的时候，当农场主们还在以3美金每蒲式耳^[5]的小麦价位以及40美分每磅的棉花价位，疯狂地囤积小麦和棉花时，股市已经开始下跌，因为股票市场比农民们更了解小麦与棉花的价值。此时股市晴雨表清楚地提示农场主们趁着还有时间，赶紧以市场价格卖出所有的小麦与棉花，躲过这场风险。可是当这些农场主们因忽视晴雨表的提示而出现亏损时，他们不断埋怨华尔街、联邦储备银行系统，以及其他各个机构，唯独不怪罪愚昧而狂妄的自己。他们以为只要让他们所支持的国会成员举起斧头劈碎这股市晴雨表，一切情形就能够发生改变。他们甚至试图劈碎芝加哥和明尼阿波利斯的谷物交易晴雨表、新奥尔良和纽约的棉花交易晴雨表。20 年前，在农民的强烈要求下，德国曾经通过破坏性的立法劈碎了谷物交易的晴雨表。不过，结果如何？德国不得不在旧晴雨表的基础上重建一个新的晴雨表，而且也正是这些农场主们为此付出了代价。鉴于这次的经验，德国学会了要让市场自由运行的规律。这条规律英国很早前就领悟并执行了，英国也因此拥有了举世瞩目的庞大商业贸易，建立起了最伟大的帝国。

[1] 普约委员会成立于1912年5月至1913年1月之间，主要任务是调查美国银行业和货币的状况。

[2] 亨利·H·罗杰斯，美国资本家、商人、实业家、金融家和慈善家，曾与马克·吐温是莫逆之交。

[3] 约翰·皮尔庞特·摩根 （1837～1913年），后人俗称其老摩根。作为美国近代金融史上最著名的金融巨头，老摩根一生做了很多影响巨大的事情。其中最辉煌也最能体现其实力的，是他曾几乎以个人之力拯救了1907年的美国金融危机。

[4] 吉卜林 （1865～1936年），英国作家，1907年凭借作品 《老虎！老虎！》 获得诺贝尔文学奖。

[5] 蒲式耳，容积单位，相当于2150.42立方英寸，或35.42升——译者注。

就在刚才，A股在一片悲观的气氛中崛起！

在沪指欲坠之际，A股市场突然迎来了买盘。午后，市场似乎又要像之前的交易日一样走弱，但强劲的买盘突然涌入，将整个市场托起。与此同时，A50亦直线拉升，人民币亦开始走强。

据券商中国记者了解，有QFII基金经理昨天还较为悲观，但今天早上就开始动手做多了。

截至收盘，沪指涨0.43%，深证成指涨0.61%，创业板指涨0.66%。上涨股票接近4000只，机器人概念爆发，航天航空、电机、汽车零部件、酿酒板块涨幅居前，保险、银行板块跌幅居前。值得注意的是，今天午后的拉升，带动了一定程度的量能释放，今天大市成交比昨天多了近400亿元。

那么，到底发生了什么？或者有什么利好会出现呢？这可能要等到今晚或盘后才会见分晓。

值得一提的是，今天与之前的反弹有较大不同。今天早盘，中证500和中证1000要明显强于大盘。而在此前的行情中，这种情况较为少见。所以，今天市场给投资者带来的获得感也要强许多。现在的问题是，这种反弹能否持续？

突然大反攻

今天下午的反弹有着与最近以来的弱势完全不一样的“味道”。上午收盘的时候，个股表现并不像此前那么弱。但午后，市场依然有一段时间走得没法看。只是，此后开始的反攻却有一丝熟悉的感觉。午后，市场似乎又要像之前的交易日一样走弱，但强劲的买盘突然涌入，将整个市场托起。

与此同时，A50亦直线拉升，人民币亦开始走强。

值得注意的是，港股持续拉升，恒指转涨，恒生科技指数涨超1%，早盘均跌超2%。

据券商中国记者了解，有QFII基金经理昨天还较为悲观，但今天早上就开始动手做多了。而今天午后，此前持续流出的外资亦开始大举做多，净流出持续收窄。按以往惯例来看，这种行情的出现往往意味着有重磅利好出现。

值得一提的是，今天午后，人民币亦是大反攻。在岸人民币兑美元几乎抹去此前跌幅，现回升至7.30附近。离岸人民币亦由跌转涨。

实质性利好或将出现

今天早上，一则央广网关于印花税的报道传播甚广。

报道指出，近来，市场上提议减免证券交易印花税的呼声渐高。近日，香港特区行政长官李家超正在就其任期内第二份《施政报告》接受公众的咨询。香港证券及期货专业总会响应称，要求撤销港股股票印花税。

与此同时，近期多家券商机构在研报中表示，如果调降A股市场证券交易印花税，政策象征意义重大，可以起到活跃股市的作用，短期内亦可提振股市信心与热情。

多位接受央广资本眼采访的市场分析人士指出，当前确有调整证券交易印花税的必要性与空间。一方面，减免证券交易印花税可以明显起到降低股市交易成本、活跃资本市场的作用。另一方面，财政部数据显示，最近10年证券交易印花税收入占全国财政收入比重均值不足1%，减免印花税对财政负面影响微乎其微。

那么，在目前情况下，证券交易印花税如果向下调整，具体幅度该是多大？分析人士认为，可以减半下调，也可直接取消。但这关系到财政收入与资本市场的平衡，需要综合考虑。

与此同时，关于房地产的利好也在持续发酵。当下，市场预期，8月20日，五年期的LPR将下调。这对房地产行业无疑是重大利好。此外，市场一直在传，四大一线城市地产政策调控方案已上报至中央，8月中下旬-9月初政策细则或将逐步出台，而“认房又认贷”的政策又极有可能取消。

过去一段时间，外资持续净流出数百亿元，上周五单日流出123亿元。究其原因：一是8月9日拜登签署“对华投资限制”行政命令；二是美债发行规模超预期，惠誉下调美债信用评级，近两周，10年美债利率上行斜率超20Bp，历史上往往引发市场波动和调整。国内方面，房地产债务、信托风险压制了内外资情绪。

财通证券认为，全球经济底部企稳，美联储结束加息在即，都将缓和国内经济和股市压力，外资短期大幅流出后大概率也将回暖，需要注重积极信号：1）经济存在内生修复迹象。除地产需求偏弱以外，生产高频数据从7月下旬以来大幅回暖，预示着PMI可能处在上行轨道。后续政策落地后经济预计也将加速修复。2）政策预期将继续加码，或为行情回升信号。政治局会议后政策方向确定，待各部门地方落实具体方案细则。方向看，一是社融出炉后，降准降息的预期加大，二是资本市场建设力度加大，短线交易、独董政策已陆续出台，三是化解地产和信托金融风险的政策可能有序出台。历史第一轮政策确立政策底止住下跌，期间经济尾声风险VS政策利好释放市场震荡，第二轮政策确立市场底情绪修复后行情向上，从政策底到市场底时间间隔在1-2月。当前，市场底或正在临近。

责编：王璐璐

校对：廖胜超

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