中房报记者 曾冬梅 广州报道

5月20日，中国恒大（股票代码：03333.HK,以下简称“恒大”）收盘报涨0.86%，当天，该公司董事局主席许家印又花了5373万港元从香港交易所回购324万股。自5月4日以来，中国恒大已经进行了10次回购，累计斥资超8.2亿港元，回购了超过5500万股，占公司已发行股份的0.42%。

万科企业股份（股票代码：02202.HK）有限公司也在5月15日宣布了不超过总股本10%的回购计划。

一位投资者透露，中国恒大并未言明回购的原因，但强调“便宜了要买”。今年3月份，该公司股价曾跌至10.28港元，较年初的高点几近腰斩。而自开始回购以来，股价已回涨超过25%。

今年以来，万科A（股票代码：000002.SZ）的最大跌幅将近24%。而回购方案中，也将股价因素考虑进去了。因此，不少机构认为，回购计划对于公司近期低迷的股价表现或有提振作用。

龙头房企的回购，在一定程度上印证了行业估值触底的判断。早在今年2月份，中信证券便声称地产板块估值已经在历史的绝对底部。此后，在疫情的冲击下，行业进一步下探，5月20日，A股房地产板块的动态市盈率8.29倍、静态市盈率7.81倍、市净率1.15倍，均为2012年以来的最低位。

今年以来，受疫情冲击，房企第一季度的经营业绩明显下滑，股价也应声下挫。同花顺房地产开发板块从1月份的1752点，下滑到2月份的1448点，一个月内跌了17%。5月20日，板块指数回升到1613点，但与2015年的水平相差无几。

个股的表现相对好一些，但TOP5房企里，除了保利地产（股票代码：600048.SH）外，另外4家也都跌回了2017年的股价区间。5月20日，万科A报收25.61元，碧桂园（股票代码：02007.HK）报收9.84港元，中国恒大报收16.5港元，融创中国（股票代码：01918.HK）报收32.9港元。

这段时间，上市房企的管理层都面临着不小的股价维稳压力。万科A早在4月1日就悄悄出手了，盘后通过大宗交易系统斥资16.25亿元增持了6500万股，这是万科事业合伙人5年来首次增持，也是单次增持的最大手笔。不过，这次增持没有对股价带来明显的刺激效果。事后，有投资者提出，管理层应重视小股东利益，建议再次进行增持或回购。

综合考虑各种因素后，5月15日，万科A在公告中透露，公司董事会审议通过了《关于提请股东大会给予董事会回购股份之一般性授权的议案》，计划回购总额不超过总股本的10%（A/H股均不超过各自的10%），按当天股价估算，10%股本对应市值283亿元。这也是时隔5年，该公司再次披露回购计划。在四种情形下，其可回购已发行的境内（A股）、境外（H股）股份。第四种回购情形中“为维护公司价值及股东权益所必须的其他情况”附加了，“公司股票收盘价低于其最近一期每股净资产”“连续二十个交易日内公司股票收盘价跌幅累计达到30%”的说明。两种情况对应的股价分别为16.69元、17.84元。护盘的意图不言而喻。

中国恒大的风格更为简单直接。自5月4日起，已经回购了10次之多，对股价发挥了立竿见影的拉升作用，半个月时间，股价涨幅超过25%。

兴业证券表示，从历史经验看，回购有利于提振二级市场信心。例如：中国恒大，2018年7月累计回购1.41亿股，7月和8月股价涨幅分别为8.3%和30%。世茂房地产（股票代码：00813.HK），2018年7月回购500万股，7——8月股价涨幅分别为8%和5%。万通地产（股票代码：600246.SH），2020年2月至5月，累计回购2250万股，占公司总股本比例为1.1%，股价在此期间涨幅为63%。

认为自己公司股价被低估的房企不止上述两家龙头房企。截至4月底，三湘印象（股票代码：000863.SZ）也花了6995.93万元回购了约1657.12万股，占公司总股本的1.21%。同期，格力地产（股票代码：600185.SH）累计回购约7416.56万股，占公司总股本的3.6%，回购已支付的总金额约为3.65亿元。

吴亚军家族在4月14日增持了龙湖集团（股票代码：00960.HK）420万股，耗资超过1.5亿港元，今年以来已累计增持1460万股。5月13日，世茂股份（股票代码：600823.SH）透露，鉴于对公司长期投资价值的认可，自2019年底以来，第三大股东世茂投资已累计增持约1.5亿股，占公司总股本的4%。

东北证券发现，历史上，当房地产板块估值处于5——7倍时，几乎都触发了大规模回购。该机构表示，年初以来，无论是行业还是个股，均已在较短时期内经历了较大幅度下跌，TOP30房企估值水平均出现了明显回落。从绝对值来看，2020年一致业绩预期对应的PE在5倍以下的公司达到11家，其中4倍以下的公司有5家。

以5月20日的收盘价计算，不少品牌房企的滚动市盈率已经低至10倍、甚至5倍以下。例如，碧桂园为4.87倍，融创中国为5.26倍，合景泰富集团（股票代码：01813.HK）为3.5倍。

中信证券在今年2月份就已发布研报，表示A股地产蓝筹估值位于历史分位数3.6%左右，H股地产蓝筹估值位于历史分位数11.4%左右，如果考虑龙头公司新业务价值大于历史上任何一个时期，估值已经在历史的绝对底部。

从目前来看，伴随经济活动步入正轨，一季度受疫情影响的购房需求开始释放，房地产行业似乎已度过最艰难的时刻，销售、投资、融资等基本面逐渐好转。这也是房企们在底部回购、增持的底气所在。

“房企高息债市场的价格基本都回来了。”香港一位业内人士认为，房企们正在走出前段时间的股债“双杀”阴影。可以佐证的案例是，5月20日，碧桂园宣布成功发行5.44亿美元5年期境外债券。据了解，这笔债券吸引了380家来自亚洲和欧洲的投资者，账簿峰值92亿美元，超额认购倍数16.9倍，票面利率也从初始定价的6.1%大幅收窄到5.4%。2天前，万科发行的5年期公司债，利率低至2.56%。

中泰证券分析师倪一琛表示，随着4月复工率进一步提升，房地产行业各项指标继续回暖。当前，板块估值处历史底部，回溯历史，估值底部对应基本面与政策的底部，现阶段行业基本面正持续修复，政策与货币环境均稳中有松，估值下行空间已较为有限，上行修复概率更高。

文 | AI财经社 田晏林

编 | 董雨晴

在公布2020年业绩的次日，万科在A股、H股开盘股价双双下跌。截止3月31日下午收盘，万科A股跌幅至4.37%，H股跌幅达5.29%。

此番场景与一年前万科公布2019年财报时如出一辙。一位关注地产股数年的资深投资者告诉AI财经社，一般来说，股价下跌的理由有很多，“也许市场并不看好这份财报，不及市场预期，或者是管理层持股比例太少，和中小股东利益不一致。”在其持有万科股票期间，上述人士对于万科的明显感受是“进取心不足”。

不过，从2020年实际数据看，万科拟合计派发分红145.2亿元，同比增加23%。对于万科股票，国金证券分析认为，股息率是许多长线投资者的重要估值参考要素，“此前受疫情影响，万科一度降2019年分红率下调至30%，本年度又重新恢复至35%，可以缓解机构投资者的焦虑。”

在3月31日的业绩推介会上，当有媒体问及最近股价低迷的原因是否与公司实行事业合伙人制度有关时，万科董事会秘书朱旭没有对股价下跌作出回应，只表示：“万科的事业合伙人一直希望把自己的利益跟全体股东的利益更紧密地绑定在一起，未来有进一步持股增加的安排。”

01 从挣快钱到挣“老实钱”

财报显示，2020年万科销售金额达到7041.46亿元，同比增长11.6%；实现营业收入4191.1亿元，归属于上市公司股东的净利润415.2亿元，同比分别增长13.9%和6.8%。其中，营收和净利润的增长幅度相对2019年有所放缓。

万科董事会主席郁亮在业绩会上感叹，行业挣钱不容易了，不能再依靠土地红利、金融红利赚钱了。事实上，他认为，这种趋势在过去几年已经十分明显，最近集中出台的“三道红线”、双集中等政策，标志着行业明确进入到管理红利时代。

“向管理要红利”是去年以来郁亮在许多公开场合必谈的观点。结合当前房地产行业“房住不炒”的基调，他认为房企已经不能再靠囤积原材料、赚土地升值的钱了。“2007年家电市场已经接近饱和，但是经过这么多年残酷的竞争洗牌，现在活下来的企业，像美的、格力、海尔等最多都凭着好产品、好服务和他们良好的经营管理能力赢得了市场，也给股东创造了非常好的回报。”

郁亮表示，房地产行业和过去不同，机会不再是唾手可得，开发商已经不能再赚大钱、赚快钱，而是要挣慢钱、长钱、老实钱。这样，企业不仅能活下去，还能“活得好、活得久”。

截至报告期末，万科持有货币资金1952.3亿元，净负债率18.1%，货币资金对一年内到期的有息负债的覆盖倍数为2.4倍。万科三道红线达标两道，其中剔除预收账款资产负债率离70%差0.4%达标。在投资者看来，万科的资金在业内一直是保留最充足的，这也符合其一贯稳健的财务作风。

万科财务负责人韩慧华表示，公司有信心在今年一季度让“三道红线”都达标，降回“绿档”。不过，其过低的净负债率也让投资者对万科未来的投资节奏和成长水平表示怀疑。

对此，郁亮解释称，万科不追求过低净负债率，40%这条线是万科过去相当长时间坚守的。“如果有时候净负债率低一点，那是万科为了等待机会。比如今年土地集中供应问题，对企业的资金实力要求来说有很大弹性。我们18%的净负债率，也可能正是为了等待市场出现此类变化的机会。”

（万科董事局主席郁亮）

02 入股泰禾，好事难办

在业绩会现场，媒体在财报之外，重点关注的另一话题就是万科入股解救泰禾故事的后续。自去年泰禾未能如期实现股份转让协议约定的条件后，双方的合作陷入僵局。

3月2日，有报道，万科和泰禾计划成立的资产管理公司预计将于3月份正式启动。

对此，万科总裁祝九胜回应称，目前正在酝酿的操盘公司不是接盘公司，不承接项目的债权债务关系。据他透露，该操盘公司对于少数条件较好、能达成债权债务谅解、相关各方协同支持的项目，尝试通过盘活项目自身资源，恢复开工和销售。但具体的方案还在探讨过程中。

在业绩会现场，祝九胜坦言，以目前的进度来看，万科入股泰禾还有相当大的难度。“泰禾问题如果能得到妥善解决，对客户、金融机构、项目股东、相关各方都是好事，但同时这也是很难的事。”

早前，万科宣布入股泰禾时，曾提出了严格的前提条件，只有在达成债务重组方案的情况下才达到入股条件。

2020年7月30日，万科和泰禾集团签署《股份转让框架协议》，泰禾集团控股股东泰禾投资拟将其持有的公司19.9%股份转让给万科旗下海南万益，转让价款合计为24.26亿元，支付方式为现金支付，转让价格为每股4.9元。

根据协议，万科为入股泰禾设置了两个先决条件：一是泰禾制定债务重组方案并与债权人达成一致，并且债务重组方案能支持目标公司恢复正常经营；二是对泰禾做尽职调查，确保泰禾资产、债务及业务等不存在影响公司可持续经营的重大问题或重大不利变化。

协议规定，若上述条件在2020年9月30日前未获得满足且未获得万科方豁免，则万科有权单方面终止本协议。然而，去年9月29日，泰禾宣布与万科子公司海南万益的股份转让协议约定条件尚未全部满足，而海南万益无意单方面终止上述协议。

在万科管理层看来，给对方帮忙的前提是不给自己添乱。祝九胜表示：“解题的钥匙还是在泰禾自身和其债权人手中。”只有泰禾达成全面的债务重组方案的情况下，万科才考虑真实入股。

03 万科不要赶资本热

2020年以来，多家房企纷纷将物业板块推向资本市场，万科物业何时上市也备受市场关注。2021年年初，万科物业又再次传出了整合业务计划上市的消息。

此前有媒体报道，万物云正计划打包物业和科技业务一同上市，但最终方案还未确定。随后，万科回复称，目前没有收到相关信息。

从财报来看，物业服务是万科旗下仅次于房地产销售的第二大收入来源。2020年万物云实现营业收入182.04亿元，同比增长27.36%；年末累计在管面积5.6亿平方米，其中一半来自于万科以外的项目，市场竞争力优势明显，签约及接管面积持续扩大。

郁亮在业绩会上表示，不同业务类型最终都要接受市场检验，万科的多元业务先后都会上市。但在业务上市过程中，会考虑两点：全面和长期。“全面指我们万科今天每个业务，其实相互之间都有协同性。从整体集团业务协同性角度出发，我们从万科集团业务协同性最好、效益最好的角度出发来考虑上市问题，需要全面考虑平台最大化和平台的资金协同，而不是纯粹只考虑单个业务的一个问题。而长期是指我们并不需要赶资本市场热点，把业务养大卖掉这不是作为成功的标记。”

在郁亮看来，短期资本市场热点并不是万科的选择。对于投资来说亦是如此。“我们考虑投资也有两方面，第一是每个业务发展潜力有多大，第二是能力有多高，如果潜力大但没有能力也做不下去。在业务有发展空间的前提下，能力大小成为我们的优先级，没有能力我们是不会做资本投资的。”

在业绩会现场，郁亮还给万科打起了招聘广告。郁亮表示，在万科历史上，差不多每十年，公司就要进入一个新的发展阶段，当战略一旦清晰明确，都会在组织人事上做调整。“我们有的优秀人才被别人挖走了，但我们也有从BAT挖高科技人才过来。”据郁亮透露，万科为此专门成立了行动小组，每两天开一个人事会，保证两天之内必须给回复，确保优秀人才不在等待中降低对万科吸引力。“我们现在求才若渴，请各位媒体朋友、投资界朋友多帮忙、多支持。”

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