三大期指均贴水现货 IC贴水超40点

【抄底资金进场？股指期货罕见升水 什么信号？机构：或是重要阶段性低点】多家机构告诉记者，IF和IC股指期货罕见升水的原因在于抄底资金偏多以及量化中性(对冲)策略的缩量，股指集中做空的压力大幅减轻。这意味着当前或是A股重要的阶段性低点，不排除有抄底资金正在布局。

剩下的86万干嘛呢？

上证50和沪深300这俩不但没有贴水，还是升水的，期货价格高于指数价格，说明大家基本都做不出啥超额来，没什么人在这上面做中性策略。

明确了IC吃贴水的收益来源以及风险来源，我们可以做好风险预案。吃贴水的本质是在接受优秀选股能力的风险转移。因此，首当其冲的风险点就是大盘的下跌。

那小资金怎么办呢？

在谈论这个问题之前，首先对于股指期货领域内提及的基差水平或者贴水水平，我们常常指代的是“年化基差率”这一指标。年化基差率，顾名思义，即对基差率做年化处理，因此存在使用自然日或交易日两种方法：

0.14690

而交割结算价为最后交易日（即每月第三个周五）标的指数（即中证500指数）最后2小时（即13：00~15：00）的算术平均价，如果中证500指数在当天下午没有出现大幅波动行情，则交割结算价与中证500指数的收盘价接近；如果指数下午大涨，则交割结算价（IC收盘价）低于指数收盘价，如图案例IC2203；如果指数下午大跌，则交割结算价高于指数收盘价。因此，交割结算价并不一定等于指数收盘价，IC合约收盘价并不一定等于指数收盘价。

因此，常规语境中的“IC合约贴水一定收敛，基差一定归0”指的是在每月第三个周五的中午收盘时，IC合约基差约为0（一般情况下会微幅贴水），而非下午收盘时基差为0。

两种方法不存在本质区别，在各种应用场景中区别不大，为保证统一，本文所使用处理方式为自然日方式。另外，“中证500股指期货基差水平”常常指代“中证500股指期货当季合约的基差水平”，具体原因在此先不讨论，可参考后文《多近空远的本质是什么，为什么不能多远空近？》。

其次，从短期而言，基差水平确实与指数行情有关。在极端看涨、极端看跌的市场中，股指期货由于其杠杆性以及T+0的特征，受到投机型交易者的热捧，因而短期内基差水平会出现剧烈变化，例如2019年3月、2020年7月均是如此，具体案例可参考《为何这样设计合约选择方案，原理是什么？》。

1.优秀选股能力带来的对冲需求

2.对冲需求集中在IC上

其次，基差的消失也可以称之为风险点，对于吃贴水交易来说，如果基差不存在了，那么吃贴水和持有中证500etf就没有区别。但是，根据上文的判断，基差在短期内可能由于行情变动而缩窄，但中长期仍将存在，因此我们只需针对基差的波动设计操作方案即可规避此类风险。

建仓当月合约多头，即若在每个月的第三个周五前建仓，则建仓当月到期的合约；若在第三个周五之后建仓，则建仓次月到期的合约（此时该合约已经被称为当月合约）。

该方案属于机械化处理，十分简单，适用于没有较多时间打理的投资者。更进一步，还可以选择建仓当季合约多头，即在1、2、3月建仓3月合约，4、5、6月建仓6月合约，7、8、9月建仓9月合约，10、11、12月建仓12月合约。相比当月合约更为简单方便。

每月第三个周四前平仓当月合约，并开仓次月合约。主要考虑到上文交割结算价的问题，选择在当月合约到期前一天展期。

路线一：全程持有中证500指数（+776.84）

路线二：方案一滚动持有当月合约（+812.00）

路线三：方案二根据当下基差水平选择是否展期、如何展期（+832.80）

我们主要考察方案三，由于IC基差在2019年上半年出现较大变化：

首先对于期初的建仓合约，由于2019-01-02的基差水平9.4％处于大于8％的范围内，因此根据上述方案我们选择做多IC1906合约（01、02、03、06中的次季合约即06）；

其次，在2019-01-18，观察到基差水平3.0％达到小于4％的范围内，因此切换到IC1902（当月合约）上；

最后在2019-05-06，观察到基差水平9.1％再次大于8％，选择平IC1905合约，并做多IC1912合约。

从结果来看，路线三的收益确实最高，并且操作次数也并不多。与常见的展期方案不同的是，这里我们除了向前（向未来）展期，还会涉及到向后（向过去）展期，例如从IC1906到IC1902，这是区别于市场常见展期操作的最大不同点，也是路线三超额收益的主要来源。

相比简单易懂的路线二，路线三根据基差水平，从而在近/远合约上进行切换。那么这样操作的原理是什么？本质上，在近/远合约上来回切换，利用的是基差水平的回归性质。

首先，从定性的角度来看，我们提到吃贴水的本质，就是在接受市场顶尖投资者优秀选股能力的风险转移，而既然顶尖投资者都不具有预判大盘涨跌的能力（若有则无需对冲），那么作为风险接受方，吃贴水投资者就更不可能预判涨跌（若有则无需吃贴水）。

其次，从定量的角度来看，基差在2018年底和在2021年底均出现过持续月频以上的平水及升水，如果处于升水则不进行吃贴水交易的思路，则会错过2019年的牛市以及避免2022年的熊市。

因此我们认为，牛熊较难预测，但是基差的回归特性较容易把握，建议投资者选择吃贴水路线三，而非直接退出吃贴水交易。

具体来看，在09：30~09：35、13：00~13：05以及14：55~15：00这三个时段，基差往往会出现大幅变动。

上文中我们介绍的初次建仓方法以及合约展期方法，均使用的是基差水平这一指标，而忽略了时间这一特性。举例而言，距离到期5个日历日的合约A贴水0.25％，与距离到期20个日历日的合约B贴水1％，以及距离到期50个日历日的合约C贴水2.5％，尽管三者的年化基差率（贴水水平）一致，但其时间上的不同，导致这三个合约仍然存在一定差别。

我们建议投资者关注当月平值IV指标，并在指标低于15时择机对冲，此时期权的成本较低，到期时间3个月平值看跌期权价格约为3％，到期时间半年看跌期权价格约为4.8％，吃贴水获得收益大概率能够覆盖，因此借机建立覆盖时间较长的保护。

即投资者可以选择拿出4.8％的资金购买半年期的平值看跌期权并持有到期，通过适当的利用期权保护，在吃贴水的交易中能够熨平收益曲线，持有体验更佳。

以2021月12月7日为例，彼时指标值为12.62，符合开仓标准，根据上述方案，我们选择买入IO2206-P-5000的期权合约，价格为312.2。对于一手IC2206多头（价格为6845.0），共需要做空：

7206.83 * 200 / 4922.10/ 100 = 2.738手

其中，7206.83为中证500指数价格，4922.10为沪深300指数价格，200为IC每点价值，100为IO期权每点价值。综上，我们实际做空3手。

在2022年6月17日，期权合约（价格为701.0）与期货合约（价格为6293.0）均到期。最终，期货端亏损：

（701 - 312.2） * 100 * 3 = 116640

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