在去年年底内蒙古监管局一纸监管决定揭露国融证券内部种种乱象后，近期来自证监会的处罚终于落地。

5月21日，证监会网站公告显示，对国融证券采取限制业务活动措施：限制债券自营业务6个月、暂停资产管理产品备案一年。此外，对资管事业部总经理、副总经理，分别采取警示函、认为不适当人选的监管措施。

纷纷“躺枪”

据一位接近国融证券大股东长安投资的人士透露，国融证券的上述会计“安排”，与国融证券策划IPO前的增资对赌条款有关，其目的之一在于保证国融证券实现当年盈利，以避免触发IPO前增资对赌的回购条款。

我们可大致利用如下公式，进行简单估算：

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以合伙企业、契约等非法人形式、通过汇集多数投资者的资金直接或间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。但是，符合本条第（一）（二）（四）项规定的投资者投资私募基金的，不在穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。

近年来，随着债市的发展，部分逐利动机较强、内控薄弱的市场参与者，在场内、场外以各种形式直接或变相加杠杆博取高收益。同时，还有市场参与者采用“代持”等违规交易安排，规避内控风控机制和资本占用等监管要求，放大交易杠杆，引发交易纠纷。这些不审慎的交易行为客观上使得债券市场脆弱性上升，潜藏较大风险隐患。

记者从接近监管层人士处独家获悉，证监会日前已下发了《关于对国融证券股份有限公司采取限制业务活动措施的决定》（以下简称《决定》），该《决定》于5月10日行程，5月13日印发，并于5月20日送达至国融证券。

（二）谁是起诉主体？

公开资料显示，中天国富证券成立于2004年，前身为海际证券，此前主要经营投行业务。

一涉事人已投案

中信证券明明研究团队也表示，由于债券代持行为的普遍存在，债券市场参与者的真实交易杠杆率无法得到准确计量，相应风险无法做到合理把握，表面上整个债券市场杠杆率较低，但由于债券代持等线下实质加杠杆行为的存在，整个债券市场的真实杠杆率很有可能远远大于公开披露数据，看似风平浪静，实则暗流涌动。

基本案情：

对债券代持的风险隐患，东方金诚首席分析师徐承远认为，如果机构债券代持业务过多，将导致债券持有方账面杠杆水平被低估。债券持有方通过单笔债券代持次数越多，则实际杠杆和真实杠杆之间的偏离度越高；同时，债券代持业务的真实杠杆难以监测。由于债券代持反映为两个机构之间的业务关系，随着代持次数增加，和债券持有方产生代持关系的代持机构也相应增加。

由于过去数年一直处于债券牛市当中，很多“胆子大”的债券交易员都在试图用他人代持的方式变相放大杠杆，从而获得超额收益，拿到了金额丰厚的奖金。

2019年5月24日，证监会指导沪、深交易所分别联合中国结算发布了《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》，对违约债券等特定债券的转让、结算、投资者适当性、信息披露等事项作出安排。这个通知所安排的制度使得回购违约债券具有可操作性，在一定程度上为代持协议的完全履行扫清了障碍。但是债券代持的风险并没有被消除，各类交易主体应像对待其他投资那样，树立清晰的风险意识，将债券代持纳入到机构的风控体系，以避免不必要的损失。

在标的债券出现违约、实际持有人拒不履行回购义务的情形下，代持方实际上不仅无法获得约定收益，还面临着巨大的经济风险。一方面，作为标的债券的名义持有人，在债券交易市场上，代持方需直接承担债券违约造成的经济损失。另一方面，作为载体的信托、资管计划等投资产品，往往设置了强制平仓等保护性制度，代持的标的债券一旦触发这些保护性制度，还会牵连到代持方整个产品的交易，造成额外的经济损失。

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