在布雷顿森林体系解体后，面对经济下滑以及通胀引发的压力，利率政策大幅摇摆，时紧时松。频繁的利率波动给市场投资者带来了巨大的利率风险，在此背景下，金融市场迫切需要一种有效的利率风险管理工具，美国的国债期货应运而生。

A合约特点

图为美国国债期货成交及持仓情况（手）（截至2020年11月20日）

从利率市场来看，决定国债收益率的因素包括：资本回报率（实际经济增速）、通胀预期和风险溢价（信用风险）。对于美债收益率而言，除了美国实际经济增速、通胀预期之外，风险溢价还包括国内信用风险以及全球投资者对避险资产的需求（配置需求和避险需求）。投资者可关注芝商所超长10年期美国国债期货Ultra 10-Year Futures and Options (合约代码：TN)的趋势性交易机会。

从国债市场来看，美国短期国债收益率在低位徘徊，并没有进一步下降。截至7月20日，2年期美债收益率为0.16%，而此前在6月1日一度降至0.14%，去年同期为1.8%。这意味着随着美国救助资金消耗了大部分之后，疫情二次暴发阻碍美国经济复苏，需要更多政策和资金来继续救助微观主体，美联储短期政策真空导致短期利率下行动能不足。

从经济数据可以验证美国经济复苏开始停滞。7 月密歇根消费者信心指数由前值78.1%回落至73.2%，远不及预期值79%。与此同时，美国主要疫区的各类线下经济活动快速降温。以餐饮消费为例，6 月下旬以来，佛罗里达州、得克萨斯州餐馆用餐人数同比增速分别由-16%、-9%大幅回落至-59%、-58%。

采用上述方法仍无法确定当日结算价或者计算出的结算价明显不合理的，交易所有权决定当日结算价。

以美国最大的寿险公司大都会人寿公司（MetLife）为例，其衍生品投资主要为基于风险管理目的的稳健投资。从衍生品类型来看，MetLife运用了多种类型的衍生品，基本实现了场内、场外衍生品的综合运用，包括国债期货在内的利率类衍生品在场内衍生品交易中占主导地位，占比达40%以上。

保险资金具有资金规模大、负债久期长、成本稳定等特点，是我国10年期以上债券的最主要投资主体。随着利率市场化改革深入推进，保险资金利率风险管理压力与日俱增，但缺乏相应的风险管理工具，在管理债券资产利率风险、匹配资产负债期限结构等方面面临诸多约束。目前我国保险行业投资资产规模已超过17万亿，其中超过30%是债券投资，运用国债期货规避利率风险的需求强烈。保险机构负债端久期长，与之期限匹配的资产稀缺，运用国债期货调整资产负债久期缺口的需求迫切。因此，稳步推进保险资金参与国债期货市场，对于增强保险资金经营稳健性、提升长期国债市场的流动性具有重要意义。

在国际市场上，国债期货是历史悠久、运作成熟的基础类金融衍生产品，也是商业银行管理债券资产利率风险的重要工具，美国、德国、英国、澳大利亚、日本、韩国等国家的商业银行均已参与国债期货市场。

f: 可交割国债每年付息次数

在意向日申报之后，交易所按照买卖双方的交割意愿进行匹配，匹配分为三个步骤，首先清算所会按照持有时间的先后顺序集合多头头寸，建立一个与空头意向申报交割的合约数量完全匹配的多头头寸池。之后清算会按照最小配对原则进行匹配，换句话说，如果卖方交割100份合约，则尽量匹配两个买50份合约的买方，而不是匹配10个只买10份合约的买方。最后还有剩余的，清算所会进行随机选择匹配。清算所在当晚10点之前会通知买卖双方匹配结果。

其中，在备受业内关注的2年期国债期货方面，本次征求意见稿显示，2年期国债期货的合约标的为面值200万元、票面利率为3％的名义中短期国债。可交割国债为发行期限不高于5年，合约到期月份首日剩余期限为1.5-2.25年的记账式附息国债。在交易细则方面，2年期国债期货交易代码为“TS”，合约最小价格变动价位为0.005元，其他交易细则与目前已经挂牌运行的5年及10年期国债期货大体一致。

以10年期国债期货为例，合约的最低交易保证金标准为合约价值的2%。其中，合约价值＝合约价格×（合约面值/100元）。自交割月份之前的两个交易日结算时起，交易保证金标准为合约价值的3%。目前对同一客户号在同一会员处的2年期、5年期、10年期国债期货的跨品种双向持仓（合约在交割月份前一个交易日收盘后除外），按照交易保证金单边较大者收取交易保证金。

C交易情况

据证监会披露，第一批试点机构包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行。

他指出，首先，对商业银行自身而言，参与国债期货市场能够有效提升商业银行自身利率风险管理能力和资产负债管理水平。一方面，商业银行可以利用国债期货对债券进行风险管理，平抑利率波动带来的市场估值损益变化，丰富市场风险管理的工具，从而切实提升自身风险管理能力。另一方面，商业银行可以通过国债期货更好地进行资产负债主动管理。国债期货具有高流动性的特征，商业银行可以通过国债期货交易在不交易现货的情况下迅速改变组合久期，以更低的流动性成本精准实现资产负债管理目标。

其次，对债券市场而言，商业银行参与国债期货市场有利于推动交易业务创新，提升债券市场流动性，完善债券市场价格发现机制。国债期货可以为商业银行引入期现套利、跨期套利等新的跨市场投资交易模式。

最后，对整个金融市场而言，商业银行参与国债期货市场是进一步深化金融领域改革、进一步对外开放的重要一环。当前，我国金融市场正处于大发展、大革新的关键时刻，在一行两会推出一系列政策后，利率市场化和人民币国际化进程不断提速，金融市场开放程度日益加深，境外投资者对中国债券市场的投资比重也持续增大，随之而来的必然是境外投资者利用利率衍生产品开展套保的旺盛需求。

一、国债期货概述

1、什么是国债期货？

2、国际上国债期货的发展历程是怎样的？

3、我国国债期货现在有哪些品种？

4、国债期货合约标的为什么是名义标准券？

5、国债期货的合约面值是如何规定的？

6、国债期货的票面利率是如何规定的？

7、我国国债期货采用什么交割方式？

8、国债期货的可交割券是如何规定的？

不同国债期货合约的可交割国债，还需满足合约条款规定的期限等相关条件。目前，2年期国债期货合约的可交割国债为发行期限不高于5年，合约到期月份首日剩余期限为1.5-2.25年的记账式附息国债。5年期国债期货的可交割国债为发行期限不高于7年，合约到期月份首日剩余期限为4-5.25年的记账式附息国债。10年期国债期货合约的可交割债券为发行期限不高于10年，合约到期月份首日剩余期限不低于6.5年的记账式附息国债。

9、什么是国债期货的转换因子？

10、国债期货的报价方式是如何规定的？

11、国债期货的最小变动价位是如何规定的？

12、国债期货的合约月份是如何规定的？

13、国债期货的交易代码是如何规定的？

每个国债期货产品和合约都有其对应的交易代码。2年期、5年期和10年期国债期货的交易代码分别为TS、TF和T。国债期货合约的交易代码生成规则是“产品代码+交割年份（两位数）+交割月份（两位数）”。例如，2019年3月交割的2年期、5年期和10年期国债期货合约的交易代码分别为TS1903、TF1903和T1903。

14、国债期货的交易时间是如何规定的？

一般交易日，国债期货交易时间为上午9:15-11:30，下午13:00-15:15，最后交易日交易时间为上午9:15-11:30。

15、国债期货的最后交易日是如何规定的？

最后交易日指合约挂盘交易的最后一个交易日。国债期货产品各合约的最后交易日为合约到期月份的第二个星期五。如果当天是法定节假日则向后顺延。

16、国债期货的交易方式有哪些？

17、什么是国债期货的滚动交割和集中交割？

18、国债期货的最后交割日是如何规定的？

国债期货最后交割日的设定主要考虑最后交易日和最后交割日之间间隔，即考虑债券结算、跨市场过户的时间。国债期货的最后交割日设定为最后交易日后的第三个交易日。

19、国债期货的开盘价、收盘价是怎么确定的？

开盘价是指某一合约经集合竞价产生的成交价格。集合竞价未产生成交价格的，以开盘集合竞价后第一笔成交价为开盘价。

21、国债期货合约的交易保证金是如何规定的？

22、国债期货的当日结算价如何确定？

23、国债期货的交割结算价如何确定？

二、商业银行和保险资金参与国债期货市场的国际经验

1、境外银行参与国债期货的情况如何？

以美国市场为例，利率类衍生品是美国银行业使用最多的衍生品，其规模从1997年的18.99万亿美元逐步增长，2018年末其规模为168.18万亿美元。根据美国商品期货交易委员会（CFTC）定期公布的银行参与期货交易数据，2015年以来，参与国债期货交易的商业银行数量逐年增长，美国商业银行各品种国债期货持仓量和持仓占比不断提高。美国市场国债期货投资者结构与其现券市场投资者结构较为一致，银行在期现货市场的持仓占比大致相同。

2、境外银行参与国债期货市场发挥了怎样的作用？

3、境外保险资金参与国债期货的情况如何？

三、商业银行和保险资金参与国债期货市场的必要性和可行性

1、商业银行参与国债期货市场有什么意义？

2、商业银行对国债期货的需求体现在哪些方面？

3、保险资金参与国债期货的必要性体现在哪里？

4、商业银行和保险资金参与国债期货是否条件成熟？

四、国债期货交易策略

1、银行和保险资金如何用国债期货进行套期保值？

2、银行和保险资金如何用国债期货进行久期管理？

国债期货可以用来调整投资组合的久期。投资者一般在预期利率升高时缩短组合的久期，预期利率走低时拉长组合的久期。虽然买卖现券同样可以达到调整组合久期的目的，但市场冲击成本和操作成本较大，国债期货流动性好、交易成本低，可以更为高效地管理和调节组合久期。假设一个债券投资组合久期为D1,投资者需要把久期调整到D2,则需要买入的国债期货合约数量约为：

3、国债期货套利交易的原理是什么？

4、银行和保险资金如何用国债期货进行期现套利？

5、银行和保险资金如何用国债期货进行跨期套利？

国债期货跨期套利就是利用远期与近期合约的价差变化在期货市场上同时买、卖两个不同月份、同一品种的期货合约，利用价差的扩大和缩小来赚取利润。例如，2016年11月23日10年期国债期货合约跨期价差T1612-T1703和T1703-T1706分别为1.01和0.63，如果投资者预期3个月后跨期价差的期限结构不变，即T1703-T1706会上涨到1.01，则做多跨期价差。

6、银行和保险资金如何用国债期货进行跨品种套利？

五、商业银行和保险资金参与国债期货市场的风险控制

1、国债期货市场是否具有完备风控体系保障商业银行和保险资金平稳入市？

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