出品｜妙投APP投研组

作者｜陈闷雷

一条赛道两个物种

昨晚（12月26日），游族网络发布公告称，公司董事长暨总经理、实际控制人、控股股东林奇病救治无效于2020年12月25日逝世。

通过与头部手游、端游的 MAU 对比，我们认为，游戏直播行业的用户规模已进入稳定期，未来市场增量来自于深度变现。电竞行业迎来多面利好，将成为直播行业未来发展的主要驱动力。斗鱼及虎牙同为游戏直播行业领军者，二者用户体量接近，斗鱼流量底盘及付费用户数略高于虎牙，虎牙承袭了 YY 的工会基因，流量变现效率较高，且秀场直播占比略高于斗鱼，导致其付费渗透率及单用户 ARPPU 值略高于斗鱼。我们认为，未来游戏直播行业的竞争是电竞版权、头部主播、平台运营等多方面的竞争，斗鱼有望通过增加电竞赛事、头部主播、秀场直播比例等方式提升付费用户数及 ARPPU值。

直播行业政策监管趋严的风险；侵权事件发生；新兴互联网内容业态抢占用户时长；头部主播议价能力过高，内容成本增加，导致公司成本过高的风险；快手、抖音等新入局者抢占市场份额的风险；用户付费率及单用户付费值不及预期的风险等。

托尔斯泰曾经说，历史就像一个聋子回答无人提出的问题。

陌陌、YY稳坐综合类直播平台的第一梯队，虎牙以及尚未上市的斗鱼作为游戏直播紧随其后，其他直播基本凉了。

从营收状况看，陌陌和YY都超过100亿元，稳坐第一阵营；

从净利润来看，陌陌2018全年净利润为34.62亿元，YY2018年全年净利润为31.96亿元。两者在财务数据上相差无几，几乎比肩。

1、陌陌造长尾，YY重头部

事实上，数据也证明了这一点。根据小葫芦统计的2018年9月主播收入排行榜(按礼物价值计算)，排在前50名的主播合计收到价值2.01亿元的礼物打赏。

其中YY旗下主播合计收入达9274万元，占比46.11% ，陌陌TOP50主播收入为1251.37万元，占主播总收入的6.22%。

不过从YY付费用户渗透率9.85%、陌陌的付费率为8%（估测）。从ARPPU(每付费用户平均收益)来看，YY是500元，陌陌为422元。

2、陌陌多元化，YY一元化

从收入结构来看，陌陌直播营收占比77.1%，增值服务营收则是提升到了18.8%；和2017年四季度相比，收入结构明显有所改善。

相反，YY的收入结构以直播为主，第四季度直播业务收入43.91亿元，占总收入的94.6% 。YY甚至在不断剥离和直播无关的其他业务。

要知道，在2018年第四季度，在线游戏业务贡献YY Live业务部分不到3%的收入，在交易完成后，在线游戏业务相关的全部收益将不再并入集团报表。

3、陌陌的社交基因，YY的内容基因

下载量方面，YY旗下有5款产品入围，LIKE短视频位列第2，BIGO LIVE位列第7，虎牙旗下的直播产品NIMO TV和Yome Live分别位列第12和13，上榜的还有游戏直播平台Cube TV。

2018年至2020年，短视频的红火程度远超直播。此外，在直播赛道内部，秀场直播与游戏直播明显拉开距离。

财报显示，2020年Q2，欢聚集团营收58.40亿元，同比增长36.3%，高于彭博一致预期。但时间线放长来看，2020年Q2营收远远低于前三季度的71.49亿元、76.18亿元、68.82亿元。

虎牙原为欢聚集团旗下的游戏直播业务，2016年虎牙独立。2018年虎牙在首次公开招股之前，主要股东包括欢聚集团和Linen投资等。其中，欢聚集团持有虎牙8969万股B类普通股，占总股本的48.1%。2018年5月虎牙在纽交所上市之后，欢聚集团所持的虎牙股权将被稀释至44.5%。

2020年4月，腾讯全资子公司增持虎牙2.6亿美元，成为虎牙最大股东。2020年Q2，虎牙业绩并入腾讯。8月10日，腾讯以8.1亿美元，收购欢聚所持虎牙的3000万股B类普通股。

自此之后，虎牙以后的业绩也将不再于欢聚集团财报中并表。2020年Q1，虎牙贡献的营收更是高达24.1亿元，剥离虎牙无疑对欢聚集团造成了较大的影响。

2020年Q2，YY与Bigo的营收分别为27.8亿元、30.6亿元，占营收比分别为47.6%、52.3%。从占比来看，YY的47.6%高于2020年Q1的36.8%，但这为虎牙并表之时的比例。如若按照虎牙2020年Q1的24.1亿元营收剥离计算，2020年Q1,YY与BIGO的营收占比分别是52.2%和47.8%。

事实上，这样的趋势从2019年就已开始。2019年Q1，BIGO被并入欢聚集团财报，从那时起，BIGO营收一路从3.96亿元一路涨至30.6亿元，不断缩短与YY营收的差距，并在2020年Q2实现反超。

对比来看，YY的增长几乎处于停滞状态，甚至出现营收下滑。2019年Q1至2020年Q4，YY营收分别为27.5亿元、30.5亿元、30.8亿元、33.5亿元。从用户层面来看，也能看出YY目前的颓势。财报显示，2020年Q2，YY国内的总付费用户数同比下降2.2%至410万，低于去年年末的450万，欢聚集团解释称，付费用户下滑主要受疫情影响。

2019年3月5日，欢聚集团宣布完成对海外视频社交平台BIGO的全资收购，在本次交易中，欢聚集团花费了14.5亿美元收购BIGO余下约68.3%的股份，成为其最大股东。自此，欢聚集团的全球化战略开启。

从2020年Q2财报来看，截至2020年第二季度末，欢聚集团的全球移动端月活跃用户为4.571亿，其中海外用户占比高达91%。 Bigo Live的平均移动MAU同比增长41.3%；Likee的平均移动MAU较2019年同期的8070万增长86.2%至1.503亿。

另据第三方移动应用数据分析公司Sensor Tower的数据显示，2020年上半年中国短视频/直播APP海外收入排名中，欢聚集团旗下BIGO高居榜首，短视频应用Likee排名第五；App Annie的统计显示，7月欢聚集团旗下产品的总收入在全球非游戏类APP中排名第八，BIGO收入在非游戏类APP中排名第七，均比6月有所提高。

欢聚集团首席财务官金秉在电话会议上指出，今年Q2，Bigo的营收同比增长148.8%，其中发达地区在营收中占比较大，预计未来将继续保持增长势头，全年营收同比增长目标调高至近100%。

而印度市场则是欢聚集团出海的重要一站，据了解，欢聚集团旗下Bigo拥有的三款海外旗舰产品Bigo Live、Likee和Hago，印度用户占比分别为18%、45%和47%，累计月活用户多达1.35亿。而印度封杀中国APP禁令的执行，则让欢聚集团一时之间失去1.35亿用户。无疑会使欢聚集团元气大伤。另外，欢聚集团为了开拓印度市场，同样耗费了大量的人力与财力。禁令之下，欢聚集团多年的努力一时之间付诸东流。

根据 Apptopia 数据统计，自2020年2月6日到 8月3日，除TikTok 外下载量增加最多的短视频应用分别是Likee、Triller、Dubsmash和Byte。目前Likee位列美国Google Pla非游戏应用下载榜第4，仅与TikTok相差2名。

对此，欢聚时代同样在寻找新的增长点，在电话会议上，李学凌变透露了做电商的决心：“目前欢聚集团的收入模式直播第一，广告收入第二，电商收入很低。我们希望在未来3-5年能够慢慢地转为以电商收入为主，直播、广告收入为辅的商业模式。”

今年5月，百度以“知识直播”为其直播业务定调，拿出100亿流量和5亿补贴，计划打造1000位明星主播。

直播江湖下半场：精细化运营、出海和社区

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