股指期货长期贴水交易，但是股市却是牛市预期，本栏认为，这是源于散户投资者无力做多股指期货，机构投资者受限无法做多股指期货。于是在股指期货市场中形成了一种进入壁垒，做空的资金可以自由进入，做多的资金却受到重重限制，这是股指期货市场贴水交易的原因所在。

一般来说，股指期货市场主要由机构投资者参与，做多的机构投资者可以用股指期货代替持有蓝筹股或者一揽子股票，还能节约资金，提高资金使用效率。而且使用股指期货追踪指数涨跌的效果要比直接买入股票更好，比买入指数基金更划算。

通过上述研究，笔者发现：

（2）贴水结构下的多头替代策略

指数过往表现不代表未来，中国证券市场成立时间较短，上述展示不能作为任何投资推荐。

但是股指期货长期贴水交易绝非好事，这对于投资者的心理有很大影响，股票投资者看到股指期货长期贴水，总是担心未来股市会走低，这对于慢牛走势的形成没有好处。而且投资者也很容易被这种假象迷惑，低价卖出持股，影响投资者长期持有股票。

　　最后需要特别强调一点的是，做投资，任何指标都有局限性。股指期货升贴水的变化虽然对股市未来的走势有重要的先导作用，但绝不能迷信。市场是由千万个体的交易主体及行为构成的，很多时候都会受情绪的影响而变得非理性。例如2015年股灾，股指期货IC1603合约深度贴水，但是到了16年，市场恐慌的情绪得到平复，股市并没有想象中的那么差。

目前，国内量化对冲策略主要运用股指期货或者期权进行对冲，对冲工具偏少、对冲成本高企等问题一直困扰着不少量化私募。

03 股指期货长期贴水的原因是什么？

2005年，詹姆斯·西蒙斯管理的大奖章基金关闭外部募集渠道，并退还外部投资者的资金，将规模控制在50亿美元，客户均为他个人自营资金和旗下员工的资金。

　　股指期货贴水：现货指数价格>股指期货价格

假设今天是5月1日，西瓜刚上市，你以市场价8元/kg买了一个西瓜拿回家，是现货(Actuals)交易。如果你今天向水果商预定下个月的西瓜，以4元/kg的价格锁定，下个月拿回家吃，则是期货（Futures）交易。

其中，Rs，t为t时间现货的收益，Rf，t为t时间期货的收益。

这里使用的50ETF期权隐波为不同行权价、不同到期期限的Call和Put期权隐含波动率加权得到，具体方法近似于CBOT的VIX计算方法。

在上一篇文章《中证1000股指期货期权上市，影响几何？》中我们提到，中证1000期货期权之所以备受关注，不仅因为其填补了小盘股对冲工具的空白，更重要的在于其贴水深、指数波动率大。

投资者可根据贴水程度判断当前市场情绪。一般来说，期指的大幅贴水，意味着整个市场对未来股市行情的悲观看法：一是期市投资者对于未来股指走势的悲观态度使得股指表现弱于现货；二是当前市场信心未完全修复，一有风吹草动，股指就出现较大程度的调整，资金出于安全性格考虑加大空单持仓力度。

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